1、巴菲特谈企业估值和回购

股东：

(资料图)

当公司股价高于它的内在价值时，公司如果选择回购，你的看法是什么？

巴菲特：

股价高于内在价值时回购股票，对股东有害，就像在股价低于内在价值时增发股票一样。

这是老生常谈的，当时，其中最难的部分是得知道内在价值。

可口可乐公司是一个好例子。

我想很多人认为可口可乐在以很高的价格回购股票，因为他们只看账面价值和PE（市盈率）。但内在价值远不止账面价值和市盈率，任何时候，只要有人给你一些简单的公式来计算内在价值，忽略它吧。

你必须得理解企业理解生意才行，那些理解可口可乐生意的管理层，他们很坦率地说，多年来，通过回购股票，可口可乐将增加剩余股东的每股价值。

就像我说的，那些不懂可口可乐的人，那些套公式企业价值的人，真的看错了可口可乐的内在价值。

当我们拥有一个美妙的生意时，我们倾向于使用这个生意赚来的现金，来让这个生意变得更好，如果其股价低于内在价值，我们当然赞成回购。

我想说的是，如果这真是一家好生意，我们可能算出来的内在价值比很多人都高。

查理和我都对好生意充满敬意，这是多年投资的积累，我们打心底里尊重杰出企业的力量，我们知道好企业有多么稀缺。

如果管理层在股价低于内在价值时回购，我们鼓掌欢迎！

节选自1996年伯克希尔股东大会上午场第26个问题，大唐炼金师2023年1月30日上午耗时35分钟翻译制作。

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2、巴菲特谈读年报

股东问：

我知道你读了巨多的年报，你想通过读财报得到什么信息？你希望证监会要求公司在财报中披露什么？

巴菲特：

我想尽可能地知道公司的真正情况，公司的管理者是什么样的人、对公司怎么想，这些东西很难通过规定，来让每个公司都在财报中写出来。

我想要的报告是：

假设我拥有一家公司的一半，而我离开一年，我的合伙人拥有公司的另一半，当我回来时他给我写了份报告书，告诉我过去一年发生的事情，以及他对未来的展望，我理想中的年报应该和这份报告书一样。

我不知道证监会有什么方法，能让每家公司都写出那种理想年报，但那种年报是我追寻的目标，证监会要求公布的信息有很多，有些很有用，但是公司写年报的真正意图是什么呢？如果是一份打官腔的文件，那我就没有什么兴趣。

我阅读年报的时候，喜欢理解各种企业在发生什么的感觉。

假如我有一家公司的股票，该公司行业内中还有8家公司，我希望都读一读，除非我知道其他8家公司的情况，否则我怎么能理解我的公司做的怎么样呢?

我想了解公司的市场份额、利润、利润变化趋势等，除非了解整个行业情况，否则我不可能成为一个聪明的投资者。

因此，我试图从大量年报中获得这些信息。

多年来，在伯克希尔作商业决策的时候，我发现阅读大量报表很有帮助。

假如我想对某家公司投资，我会想要用放大镜观察它的业务和管理层。

你用不着弄懂所有的东西，你只需要弄懂你想投资的那家公司，这件事必须得你自己去做，没有人能去替你去看懂一家公司。

你不能指望从券商研报中得到任何东西，你得自己去分析，我不记得我曾从券商研报中，得到过任何投资点子，不过，我们从公司年报中得到了很多投资点子。

查理?

芒格：

阅读一份年报挺费时间的，即使相对简单的企业年报也要不少时间，假如你要真的想理解企业，其实并不那么容易。

巴菲特：

对。就算是我们熟悉的企业，我们知道哪些内容可以跳过，我们读一份年报也需要45~60分钟。

假如某行业有6~8家公司，那么我们就需要花费6小时以上，另外还有季报等很多其他材料需要阅读。

研究企业就是吸收关于这家企业的信息，判定哪些信息有用，哪些信息没用，将孤立的点连接起来，这就是要下的工夫。

你不可能依靠观看上下波动的K线图，或者通过阅读市场评论、期刊杂志或任何类似的东西来研究企业。

那是没用的，你必须理解企业，这就是秘诀所在。

节选自伯克希尔股东大会1996年上午场第43个问题，大唐炼金师翻译于2023年2月6日。

3、巴菲特再谈管理层，管理层不是唯一标准

股东问：

在今年（1995年）年报的第23页，你谈到你的收购标准之一是管理层。

你觉得什么是好的管理，以及你是如何衡量管理层的?

巴菲特：

商业模式好的企业不需要多好的管理，我的意思是，这才是伟大的企业。

而商业模式差的，才需要好的管理，只有管理有方，才能生存，才能走向成功。

不过要强调，我们希望的是好的管理人员在好企业里。

我们喜欢那种了解自己的企业、热爱自己的企业、愿意像对待合伙人一样对待股东的管理层，不过管理层不是全部，我们还关注企业的基本面。

假如我们旗下有一个经理人我们认为很优秀，但是此人在管理一个商业模式糟糕的企业（我们以前投资过糟糕的企业），我们所能采取最好的办法莫过于把这人调出来，放到别的企业里去。

各家企业的管理层的差距就好比天上和地下。

管理层们的评判标准和美国奥运会体育项目的评判标准截然不同，管理层并没有一个统一的评判标准和选拔流程，所以，有些经理人很有能力，不过也有很多很平庸。

我认为在一些案例中，谁的业绩出色是一目了然的。

就像寻找一个棒球手，指望其将来能打出300分，我们倾向于选择以前能打出350分的棒球手。

假如有个人说，“我去年打出127分，不过我现在买了新球棒，而且还请了新教练，所以我将来一定能打出300分。”

那么我们对此非常怀疑。

一个过往来看能力不足的打击手，突然宣称自己变成一个全明星打击手，我们不怎么相信。

节选自1996年伯克希尔股东大会下午场第三个问题，大唐炼金师翻译。

4、巴菲特：分散是对无知的保护

股东问：

我对你们经营如此分散，投资又如此集中很感兴趣。

我研究过你所有的年度报告，你一直持有很多公司的股票，但在1987年，你的证券投资组合一项只有3只股票。

而且我注意到，几乎所有年份，当你进行一项新的投资，你的买入额总是在总投资额的5%~10%之间，我问问我的理解对吗？

巴菲特：

你的理解是不正确的。

因为我们在上一份年报的投资组合一项中，只列出了超过6亿的持仓，所以，我们有一些你看不到的持仓。

1、有些是因为它们是规模较小的公司，我们无法购买很大的金额。

2、有些被我们收购了，就不被归为证券投资组合了。

3、有些我们甚至可能因为我们在抛售股票或股价波动，持仓少于六亿。

我们喜欢把很多钱投入到我们喜欢的生意上，这又回到了多元化的问题。

我们认为对任何知道自己在做什么的人来说，多元化都没有什么意义。

分散是一种对无知的保护手段。

假如你要确保你绝不大幅跑输大盘，那么你就该每家公司都买点。

这是一种传统做法，假如你的目标就是达到市场平均水平，那么这种分散能确保你不被炒鱿鱼，但是照我们看，这种分散就是一种坦白，坦白自己并不懂自己投的企业。

分散没有错，对于不知道怎样分析企业的人来说，分散非常合理的选择。

但假如你知道如何分析公司，如何给企业估值，那么持有30、50只股票就是疯狂之举，因为没人能看懂那么多的好公司。

不去多买自己心中最好的公司，却把钱投进你心目排名第30的好公司，在查理和我的眼里，这种行为简直是疯了。

你知道，基于个人投资组合，我拥有一支股票，但这是我知道的生意。这让我很舒服。

我是否需要拥有其它29只股票，才算分散？这简直是无稽之谈。

在伯克希尔，我可以挑选出三家公司，如果它们是我们唯一拥有的公司，并且能容纳我们全部的资金，我会乐开花，而且我还会把我所有的钱都放在伯克希尔。

事实上我们需要找到更多好公司，而且我们需要不断增加投资，但是，一般人不会遇到我们这种需要不断找投资对象的情况（钱太多）。

一般一辈子能找到三个绝妙的生意，就能赚一辈子花不完的钱。

如果你看看这个国家是如何创造财富的，就会明白，财富不是由50家公司平均赚来的，是由一个个出色地业务靠竞争力赚到的。

可口可乐就是一个很好的例子，很多财富都建立在这瓶饮料之上。

没有50家或20家像可口可乐这样的好公司，如果有，那就太好了，我们都可以买很多，在这些好公司里随便分散，投资业绩都和集中投资一家好公司一样出色。

可惜找不到那么多好公司。

好在大多数人都不用被迫分散（大多数人没有我们的烦恼）。

长期来看，真正的好公司能轻松应对竞争和经济环境的影响。

投资3家这样的好公司，好过投资100家普通的公司。

事实上，这样投资反而更加安全，比投资50家著名的大公司风险更低。

如果你在你的生活中搞懂了3家好公司，那你就会变得非常富有，坏事不会同时发生在这三个公司身上，我的意思是，这就是真正好公司的特点。

我可以向你保证，如果我自己家未来30年里的财富进行投资，那我宁愿从我们投资的企业里选择3个，而不是去投一个由50家企业组成的投资组合。

出自1996年伯克希尔股东大会下午场第4个问题，大唐炼金师翻译整理。

5、巴菲特：不要等到恐慌才去买伟大的公司

股东问：

你说过，如果能找到并买入三个好公司，就能赚一辈子花不完的钱

我发现了三家好公司：可口可乐、吉列和麦当劳，但我还没把我的钱投资进去。

如果我的人生还很长，我的投资周期是30年以上，那我现在是等上一两年，等一个好价格，还是现在就介入，长期持有?

巴菲特：

我不会对你提出的三家公司作出任何评论，我谈谈投资理念。

根据好公司的定义，好公司是能够继续在30年内保持卓越的公司，假如一家公司只能好3年，那就不是好公司。

所以投资的理念应该是这样的：

假如你要出国30年，你把钱投进一家公司，你觉得很安心，可以不用交代任何关于该买卖的事情，就安心地离开，而且你知道等回来的时候，这家公司依旧是一家非常强大的公司。

这样的公司立刻买下来最好。

我们其实也可以在一些好企业上做波段，但是好企业太难找，而且很容易卖了以后就不能以原价买回。

如果你坐在那里，期望出现恐慌，好趁机买进那些好公司，就有点像殡葬业等待流感疫情的爆发，我也不知道这是不是一个妙招。

假如指数在3000点时，你害怕风险不敢买，那当指数300点的时候，你敢买吗?

除非你在特定的有利时间点碰巧得到了资金，否则你不可能受益于市场的极端情况。

所以我认为主要任务还是寻找好企业。

菲利浦·凯睿是投资界的一位英雄，他今年99岁，在1924年，他写了一本关于投资的书《债券购买》。

菲利浦寻找自己喜欢的企业，长期持有，不被价格波动影响，他的业绩很好。

他的方法就是买进企业的方法——假设股市不存在。

比如说，你家乡小镇上最好的企业主拜访你，他说，“我的合伙人去世了，他拥有企业的20%，他的家属对生意不感兴趣，正在出售那20%的股份，价格可能看起来有点高，但是我觉得物有所值，你想买下来吗？”

如果你了解而且喜欢那家企业，你也喜欢企业主的为人，而且价格听起来也是合理的，我想可能就该买下它。

你不用担心这家企业过几天报价是跌还是升，因为根本就没有股市。

我认为假如股票一年只能报价一次，大家投资就会明智很多，可惜现实中并非如此。

如果出现戏剧性的事件时，你正好有钱，或者正好得到一笔钱，那是你的运气好。

我们在1964年运气不错，因为美国运通出了诈骗事件。

所以我们也沾到了”流感疫情“的光，但是你不至于要把人生用在等待”流感疫情“上吧！

节选自1996年伯克希尔股东大会下午场第13个问题，大唐炼金师2023年2月13日翻译。

6、巴菲特：变革可能会对我们不利

股东问：

我知道你们的投资原则是不懂不投，但是鉴于你们的惊人投资回报，我难以相信你们真的不理解高科技公司，我指的不仅仅是微软，还有辉瑞制药和强生公司。

这三家公司都已经证明它们不仅仅有出色的产品、可靠的管理层，而且在别人很难进入的市场中占据了不错的市场份额。

坦率来讲，我没有发现可口可乐公司的利润和辉瑞的利润有什么差别，它们都是非常优秀的公司。

我想知道你们是否愿意再次回答这个问题。

巴菲特：

查理，要不你先来？

芒格：

如果我们发现了能弄懂而且我们觉得很有吸引力的东西，那么我们认为买它是聪明的做法。

如果我们找不到我们能够弄懂的公司，那么我们可能就会买辉瑞和微软等，但是我们一直都能找到自己能弄懂的公司。

我们可不是对高科技公司不屑一顾，只是我们确实搞不懂，对于智慧更高的人而言，高科技公司可能是一个很好的投资目标。

巴菲特：

我们看企业时，倾向于找到变革重要性较低的企业，变革可能会对我们不利，我们没有能力预测变革到底会带来什么。

例如，我们知道10年或20年后，软饮料行业、剃须刀行业或糖果行业的情况大体上会怎样。

微软虽然是一家非常好的公司，由第一流的管理层管理，但是我们不知道10年或20年后微软所在的行业会是怎样的。

如果我们把赌注压在别人身上，指望他预测未来，做我们做不到的事情，那么我只愿意把赌注压在比尔·盖茨身上。

我绝不会压注其他人，最后，我们最希望还是我们自已能理解企业的走向。

华尔街总是喜欢说，如果一家企业将出现很多变革，那么就代表着会有很多机会。

其实，如果华尔街自己面临很多变革这才是一个大机会（众人笑）。

我们完全不认为变革是机会，变革让我们担心，因为我们不知道事情会怎样变。

我们寻找不怎么可能会变化的企业，既然我们不必去下那些判断，那么我们干嘛去给投资增加难度呢？

有各种各样我们不懂的东西，在我们可以对简单的东西下注的时候，我们干嘛要去对自己不懂的东西下注呢？

我能看我们的股东们坚持简单的原则，你们理解我和芒格，这真的很棒。

节选自1996年伯克希尔股东大会下午场第14个问题，大唐炼金师翻译于2023年2月14日情人节。

7、巴菲特：我们只关注企业

股东问：

随着纳指的上涨，如今市市对公司的估值用的都是市销率，而不是市盈率，对此你担心吗？

巴菲特：

我们根本不关注这些，在我和查理的整个投资生涯中，总是能看到无数荒谬定价的案例，比如虚假的股市热点传闻，使得人们相信根本不会成真的东西。

这种事情一直都有，将来也不会绝迹，不过现在我们完全无视这些东西。

在年轻无知时，我们也曾做空这类弄虚作假的股票，不过，即使是很明显的欺诈案例，也很难通过做空来挣钱。

找到这些欺诈案例并不难，猜对十年后的情况也不难，但是靠做空骗子公司赚钱却难于上青天。

骗子总是很擅长欺骗，而且我们不知道什么时候真相才会到来。

亲身经历后我们才知道远离骗子企业，现在我们不试图预测市场，以后也绝不这样做。

我们努力寻找好公司，部分市场陷入疯狂，对我们来说是无关紧要的。

我们不看指数、市盈率、市销率或任何别的类似东西，我们只关注企业。

其实，股市在不在我们甚至都不觉得重要，假如可口可乐和吉列要退市，20年后才重新上市，那么我们还愿意拥有8%的可口可乐股份和11%的吉列股份吗?

当然，我们不介意它们退市，假如看到新闻说它们下跌，那么我们会在它们退市前再多买一些。

我们关心的是企业在做什么，就是这样。

节选自1996年伯克希尔股东大会下午场第20个问题，大唐炼金师2023年2月15日翻译，耗时25分钟。

8、巴菲特谈能力圈（专注）

股东问：

你如何定义迪士尼总裁艾斯纳的能力圈？你担心他会跳出来吗?

巴菲特：

艾斯纳已经证明了他非常了解迪士尼。

你可以回顾一下从沃尔特到艾斯纳之间的管理层，你会发现他们并没有迈出能力圈。

迪斯尼有什么特别之处？如何让它影响更多的人呢？这些才是迪士尼管理层需要做的事情。

迪士尼的优势之一就是：角色版权完全归迪士尼所有。

米老鼠的好处是它没有代理人，我是说，米老鼠是属于全体股东的。

米老师不会在火了之后，要求重新谈判，它不会说：“看看我在中国变得多么有名”或者其他什么。

如果你拥有这只老鼠，你就永久拥有了这只老鼠，艾斯纳对此非常了解。

很明显艾斯纳并没有迈出自己的能力圈，但是查理和我担心我们自己会迈出自己的能力圈。

我们以前就迈出过能力圈，因为坚守能力圈是很难的。

这可能是涉及人性的一部分，因为人类总有狂妄自大的表现，就像查理会说的，如果你是一只漂浮在池塘上的鸭子，天上一直在下雨，过了一段时间，你上浮了，你会认为这是你自己的能力，而不是雨。

你知道，总有这样的鸭子，我们都有可能成为这样的鸭子。

但我认为迪斯尼、可口可乐、吉列都非常专注。

我认为我们收购的公司也都非常专注，这给了我们很大优势，若经理人中谁觉得无聊了，决定不务正业一下，好显摆自己有多聪明，我们一目了然。

查理？

芒格：

艾斯纳很有创造力而且不相信预测。在动画电影行业里，这可是很好的性格组合。

巴菲特：

对，查理以前给哪家公司当过律师，是二十世纪影业公司吧？

芒格：对。

巴菲特：

他知道一点点好莱坞的运作方式，因此我们整整30年没有购买任何电影公司股票，每次我走近一家电影公司，他就会大讲他过去的那些故事。

在电影行业，一个人可以用别人的钱换自己的名望，名望和钱是一个危险的组合，假如我能用你们的钱换我的名望那么毫无疑问我会被引诱的。

芒格：

部分电影公司让我想起一家石油公司，那家石油公司被一个坏人掌控，大家曾经说：“就算公司真的找到油田，也会被那个老家伙全偷走。”

电影行业的商业道德只有普通行业的一半。

巴菲特：

我们这可不是在说迪士尼啊。

迪斯尼对股东非常好，迪斯尼的股东靠电影挣到了钱，大多数电影公司挣到的钱落进了各种各样有关人等的腰包，股东得到的反而不多。

节选自1996年伯克希尔股东大会下午场第28个问题，大唐炼金师翻译于2023年2月16日。

9、巴菲特芒格推荐书单

巴菲特：

查理，你最近在读什么？

芒格：

好吧，我有点不好意思和大家说，因为我现在在读我十年前就该读的东西，那就是关于生物学的部分，我之前读过但是又放下了。

如果你读进化生物学家道金斯的《自私的基因》和《盲人钟表匠》，你会发现这些东西像魔术一样神奇。

我的意思是，这些都是非常棒的书，有干货，也很有趣，这些书中有一些单词将会出现在下一本牛津词典中。

《自私的基因》我读了两遍才彻底读懂，我发现我一直都相信的东西是错误的，能够有这样的体验是很好的。

我们总是说：“学习新知识不难，难的是丢掉成见。”

巴菲特：

我一直很喜欢读传记，但电脑改变了我的生活，我现在每周在电脑上玩桥牌大约10个小时，不幸的是，我不想放弃睡眠、饮食和投资，所以最近我更多是在读财报，读书读的不多。

我推荐几本经典投资类书籍吧。

很明显，我首推《聪明股票投资者》，这本书的第8章和第20章，你们真的应该读一读。

所有重要的投资理念，都可以在这本书里找到，投资中最重要的有三个理念，那两个章节强调了其中的两个。

我提到投资的三个理念，我要详细说一下这三个理念。

1、将投资视为拥有一家企业而不是买进某种价格来回波动的东西。

2、对待市场的态度。用正确的心态对待市场价格变化，对投资是一个巨大的帮助，这些在第8章里。

3、安全边际。在书中的第20章讲的，这就是说，不要试图开着9800磅重的卡车通过承载能力为10000磅的桥。

应该开车再找找路，找一座承载能力为15000磅的桥过河。

其次，我推荐费雪在1960年前后写的两本书, 《怎样选择成长股》以及《买股致富（台版译名）》这些书非常好。

另外，我认为特雷恩的《The Money Master》（大唐注：没找到这本书）是一部很有趣的书。

你还能想出别的好书吗，查理？我们还有什么书可以吹捧一下的？

芒格：

我也想不出，我们都是只掰手指头计算的人。

沃伦老是说他的现金流折现，但我从没见他计算过半次。

巴菲特：

有些事情是私下底做的，查理。

芒格：

对，如果你在计算的过程中发现，某公司的好的不够一目了然，那么你就会放弃，换一家再算。

巴菲特：

对，我都有点养成习惯了，如果计算某家公司要用上纸笔，那么安全边际也太小了点，那种一目了然到好像在向你大叫的机会，才算有安全边际。

节选自1996年伯克希尔股东大会下午场第29个问题，大唐炼金师翻译于2023年2月16日，耗时36分钟，部分段落顺序有调整。

这里可以看出巴菲特更加专注于投资。

10、巴菲特：好企业高估时，可以不卖

股东问：

伯克希尔持有几家公司的股票，这些股票被称为永久持股。

在20世纪70年代初，股市疯涨，很多股票市盈率高达50～60倍。

假如那种情况再现，伯克希尔的那些股票是否依旧是“死了都不卖”呢？还是如果开价足够高，所有的持有物都可以卖掉呢?

巴菲特：

有些东西是无价的，我们已经受到过高价的考验，但我们没有卖掉它们。

不过我的朋友比尔·盖茨说，在某些价位下这么做肯定是不合逻辑的。

若价格涨到一定程度，我们会很乐意出售我们的可交易证券，但是我们旗下的企业是打死也不卖的。

其实我们那个打死都不卖的组合中只有几家公司，不知道以后会不会受到高价的考验（笑）。

假如我们既喜欢企业又喜欢管理企业的人，那么我们是真的很不愿出售企业。

所以我不认为将来会卖掉很多，不过假如真的涨到60到70倍市盈率，你们可要盯紧我。

查理?

芒格：

普涨的市场主要问题在于，很多高价公司，其实并不是真正的好公司，这些公司只是暂时的价格上涨而已。

假如你对公司很满意，那么你可以在价格涨上天的时候，依旧持有不卖。

巴菲特：

就算价格上天，你也能选择拿住不卖，好公司太难找了，卖掉后去买什么呢？很难再找到这样好的公司了。

所以我必须要自问：

“我能有机会以更低的价格再把它买回来吗？”

“我能以更低的价格买到和它差不多好的公司吗？”

我们在这些方面不怎么擅长，所以宁愿干坐着，持有我们的企业，假装股市不存在。

其实，我们的买入并持有的策略效果，远胜于我们在25年前的预测，这种策略给我们带来很多出乎意料的财富。

芒格：

你又炫耀你自己在不断学习的秘诀了，不少人认为买入并持有是骗人的呢。

大唐笔记：

节选自1996年伯克希尔股东大会下午场第35个问题，大唐炼金师翻译于2023年2月17日。

巴菲特和芒格说的很清楚了，好公司是可以在高估时选择不卖，而如果有差不多好的公司价格更低，当然是选择卖掉了。

以上的所有前提是能弄懂这些公司。

至于巴菲特说旗下的公司是不会卖的，是因为，那些公司是收购来的，巴菲特一般会在收购的时候，保证自己不会把这些公司像货物一样卖来卖去，这些公司的创始人或者接班人，才会更愿意把公司卖给巴菲特。

像这些公司，巴菲特基本没卖过。

比如巴菲特买B夫人的内布拉斯加家具城，巴菲特买下后继续让B夫人经营，后来继续让B夫人的子孙经营。

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关键词： 股东大会 可口可乐 一目了然