在上一篇年终总结里，我提到新的一年要跑马圈地。Todd Combs经常和巴芒二老讨论标普500里所有的公司，十年后谁会outperform。这条信息对我冲击很大。我在想，如何才能管理这么大量的信息，这需要一个什么样的系统？

过去几年，我都是一本一本财报的翻。作为一个业余选手，时间真的不多，还得花大量时间阅读经典投资书籍，补习基本的财务知识，浏览一些新闻。如此下来，一年顶多能读个十本年报，而且是那种只能读一遍的阅读。真正做到深度研究的，只有一两家公司。利用这种方法，我可以预见，未来十年我也覆盖不了100家公司。

(资料图片仅供参考)

从去年十二月开始，遇到一个新的公司，我尝试立刻去公司的官网下载最新的10K（年报），然后直接跳到第八部分，打印出来5-7页四表，这可能需要花5分钟。在一个多月里，大概看了二十来份。从表面上看，这在牺牲“深度”，追求广度，但并不是这样。这个过程中，我最大的感受是【聚焦】。我的注意力是有限的，当我眼前只有四表的时候，我能感觉到重要或异常的数字或趋势在往我脸上跳。而看了二十个公司之后，看问题的视角更广了，一个附带的好处是，看问题也更深了，这是因为关注的点变了。这是单看几家公司无法做到的。

帕伯莱曾问过芒格，当初为什么选择李录？芒格说，看记录就好了。这就是我看这二十来份报表的感觉。公司好不好，报表是有体现的。就像格雷厄姆曾评价的，管理层好不好很难定量，但管理层的质量多多少少已经反映在了过去的记录和市场价格里。比如贵州茅台，苹果，微软等，他们各有千秋，但是会显著的比一些不那么好的公司的报表【好】。比如CACC，AZO，ORLY，他们的回购记录非常【炸眼】。

这里需要补充一点：这个过程顶多是初步筛选，是研究一个公司的开始，而不是终点。受限于自己的认知和经验，我能很清楚的感觉到，有些三年前自己认为非常好的公司，现在我能看出来它们没那么好。

如此翻报表虽然相比过去有所进步，但是这套筛选系统似乎也很难让我追踪标普500里全部500家公司。

过去几年里，在阅读各种材料的时候，有一个东西总出现在我的视野里：Value Line，价值线。这是一个服务，一个公司一页纸，上面有公司过去十几年重要的财务等信息。说来惭愧，我学习投资几年来，竟然从来没有看过价值线！这看似不起眼的细节，却非常重要。恰好这两年一直订阅价值大师的服务，里面有一个类似的功能叫做“股票report”，每个公司一页纸，上面有过去十年公司主要运营财务数据以及各种估值比率。

实话讲，虽然我订阅了价值大师，但我用的很少，因为我一般是直接去公司官网的investor relations去下载报表。你可能会好奇那我为什么还花钱订阅，也并不便宜？主要因为过去几年，我在美版的价值大师gurufocus.com上免费读了好多文章，学了好多。创始人田博士准备发展国内的业务，我是一定要支持一下的。

下面是一些我具体关注的点：

1. 公司过去十年流通股数变化趋势如何？很多8-9年内回购了30%+股份的公司。这种超级回购者在我过去的认知里只有几家。但就在标普150里，就有很多。

2. 如果公司股权没有大量稀释，每股营收十年增速有多快？很多X3，X4甚至更多的公司，我之前都没听过。

3. Gross margin足够高，足够稳定嘛？十年趋势是增是减？过去十年里有没有某一年产生了断崖式变化？

4. Operating margin足够高，足够稳定嘛？十年趋势是增是减？过去十年里有没有某一年产生了断崖式变化？

5. 同样的方式看净利率。净利润增速是否高于营收增速？

6. 经营现金流是否充足，十年趋势是否快速增加/稳定/下降？

7. 需要大量资本支出嘛？

8. 是否大量回购股票，效果如何？

9. 十年内是否大量举债？

10. 有没有异常数字？比如某一数据产生了断崖式变化，比如大量举债，比如margin快速萎缩/扩张。这些异常数字非常显眼。就好像一个阳光明媚的海滩上，有个人穿着羽绒服。

11. 等等。

上面提到的准则其实对每个人来说可能都不一样，我觉得这取决于个人的认知和经验。具体是什么准则，我觉得并不重要。

我有时候会感叹，人从照片里即时获取信息的能力远高于文字和数字。有一句话，a picture is worth a thousand words. 比如10分钟内我看100个照片，一个星期之后我大概还能对某些照片有深刻的印象。但是10分钟内给我看100个数学公式、一篇文章、一堆报表，一个星期之后我大概就会忘记具体的数字和文字，留下的也是一些观感而已。

至于怎么个深刻法，太难形容。不过您也尝试过的话，大概此时也会会心一笑吧~

有点像《禅与摩托车维修》扉页上的词的感觉 ——“And what is good, Phaedrus, And what is not good - Need we ask anyone to tell us these things?”(什么是好的，斐德鲁斯，什么是不好的——我们需要问谁来告诉我们这些事情吗？)。

那么通过扫描这么多家公司，对我过去的认知造成哪些冲击呢？很多，我尝试举几个。

1. 潜在的投资机会成倍数的增多。

a. 原来非常看好的公司，在潜在机会的对比下，可能没那么有吸引力了。这实质上提升了我的【审美标准】。

b. 可挑选的余地可能变大了。以前看好的公司，如果价格不合适，只能等。现在资金可能有更多的出口。

c. 在这个过程中，我在开地图，散点连成线，断线连成面，一幅幅图像在慢慢显示。比如，标普500前150个股票清晰的向我显示，某些行业低估。这时候会有一些简单的选择可以做，控制住仓位，拉长买入时间，sector bet，定投行业ETF。

2. 行业特性显现。如果只看十家公司，我是无法感知行业特性的。但是看300家，就会形成比较深刻的印象了。我暂时还无法想象，看了1000，2000家公司，我会获得什么观感。再努努力。以下是一些关于行业财务和商业特性的观感，比如银行保险金融很难通过报表看出来生意好坏。再比如零售业通常很稳定。再比如汽车配件市场里有非常多的超级回购者。再比如医疗医药业绩波动相对较大。再比如重工业在过去十年成长不高。再比如公用事业非常稳，如果价格低到一定程度直接吃息就会很好。再比如，标普500里的驱动动力已经不再是制造业，而是科技和医药。

3. 重新理解一尺栏杆。之前我对一尺栏杆的理解可能是有局限性的。我之前觉得在一堆七尺栏杆里，挑一尺栏杆很好了。眼前只有二三十个公司的时候，就好像拿着手电筒在黑漆漆的金矿里找金子。看了300家公司，有点像在金矿里安装了工业照明，放眼望去，有更多的更容易捡的金子躺在地上。又或者说，原来觉得一尺栏杆很不错，但是现在发现还有0.1尺栏杆，甚至可能还有0.01尺栏杆，这种观感给我带来的冲击力还是挺大的。

4. 重新理解格雷厄姆和斯洛斯的翻石头法。以前理解的格雷厄姆和斯洛斯实践的方法里的罩门是具体的低估的估值准则。现在我觉得，不尽然。我现在觉得重点在翻石头。如果有这么多机会可以选，其实我可以采取相对分散但周转率较高的投资方式，至于具体低估的准则，因个人的认知和经验而异。比如上面提到的公用事业，就可以提供这样的低估的机会。

5. 不仅可投资机会增多，可选的策略也相应的变多了。在我的认知里，没有价值投资一说。投资，按照格雷厄姆给出的定义，就是保证本金安全的前提下，获得合理的收益。

a. 比如我不介意拿出一小部分资金，在risk/reward比率合适的情况下，投一些可能不符合所谓“价值投资”的标的。

b. 再比如，有些公司没什么成长，但是财务实力雄厚，业务坚挺，分红慷慨。这种公司在价格合适的时候，分红就能产生10%甚至更高的收益。当市场情绪从悲转喜之后，股价也会有提升。这在我现在的认知里是非常安全的投资。

c. 再比如，有些公司成长很快，现金流充足，每年快速增长，但报表盈利几乎为零，这些多为软件公司。当我扫过十几家二十家类似公司的财报后，我看到了共性，忽然理解了投资这个类别公司的投资者的思考逻辑。我相信慢慢的，就能看出来在这些投资者认知框架下的“低估”应该长什么样子。特别是在过去一年多的熊市里，好多这类公司估值大打折扣，股价暴跌，美好的愿景泡沫都破掉了，如果在仔细判断之后，这可能会有大幅反转的机会。

d. 再比如，超级回购者。8-9年内回购掉30%+的公司有非常多。我原来只知道几家，现在一下子多了十几家！肯定还有更多。在所有的财务指标里，在我看来只有三个是比较确定且难以造假的。第一，流通股数。第二，现金，但很可能被虚增了。第三，债务，但可能会被写少了。对于其他会计条目，我都抱有更大的怀疑态度。5-10年尺度上，公司回购股票是非常明确的管理层与小投资者站在一起的信号。作为小投资者，我处于劣势。我一定要清楚管理层是关注股东回报，并且对大小股东一视同仁的。美股和A股在回购这个问题上差别巨大。A股长期大力回购的公司还比较少，比如格力的记录在对比下就十分的显眼。但其实需要相对的看问题，在A股，其实长期不发行新股相比于那些十年流通股数翻倍的公司已经很不错了。虽然回购本身只是一个中性的将资本返还给股东的行为，但它释放的信号还是有利于小股东的。当然，就像上面提到的医生测体温的故事，我不会只看回购做决定。如果公司内在价值持续缩水，大力回购就是价值毁灭。回购只有在内在价值持续增加以及回购价格低于内在价值两个条件满足后才会造福投资者。这里，我给一个反例，看看IBM，就理解了什么是价值毁灭。如果一个公司的每股营销（Sales Per Share）的增速还不能满足单纯回购带来的每股营销增速，那我可能就略过了。总之，超级回购者，将是我未来重仓的主要猎场。

e. 其他等等，未完待续。

恰好这周听伯克希尔1997年股东大会下午场的录音，开篇第8分钟左右，芒格讨论机会成本时提到，

1. 如果一个投资者的投资机会很多，他会做出更好的选择；

2. 如果机会不多，比较机会成本会让投资者做出更好的决定；

3. 这么做一个自然的结果是仓位集中。

如果说花5分钟打出公司最新一年的报表，花三十分钟翻阅只是研究一个公司的开始，是初筛的话，那大量翻阅翻价值大师和价值线算什么？初筛的初筛。真正能带我穿越牛熊的，还是更加深入的研究，对公司的理解。

但初筛，以及初筛的初筛是必要的。这非常像玩星际争霸和魔兽争霸时，开局派出去探地图的农民。我会指望农民把别人的基地拆掉获得胜利么？不可能。农民只是去探探地图，开开视野，看看当前这个世界里有什么好东西，对手在搞什么花样。

之前观察职业电竞选手的比赛，我意识到获取胜利的一个重要条件，是职业选手可以整场比赛都能够时刻进行全盘的侦察和探索。这是需要训练、努力，甚至可能需要天赋和运气。

公司的世界也像是这样一个地图。过去几年对于我来说，这个地图基本上就是黑的、未被探索的。现在我派出了我的“小农民”，正在努力探索。也许，我会看到和别人看到的不一样的东西，捡到别人看不到的金子。不多说了，翻报表去了~

END

感谢您的阅读！

关键词： 格雷厄姆 投资机会 一个星期