邓普顿耶鲁计划在各国股市（中、美、日、德）的应用研究！-全球观焦点

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邓普顿耶鲁计划在各国股市（中、美、日、德）的应用研究！-全球观焦点

2023-01-29 21:15:16 来源：雪球网小 中

约翰邓普顿爵士因狙击全球低价股而出名，而耶鲁计划则是他用来评估一个市场是否有吸引力的方法之一。

(资料图)

邓普顿在20世纪40年代就开始用耶鲁计划为客户提供投资建议，耶鲁计划和格雷厄姆的“股债平衡”有共通之处，但耶鲁计划在空间和时间上仓位更重，在实操上更具指导性与灵活性。

（每位客户的投资计划都是独一无二的，都是根据其自身需要和期望量身定制的。有些客户的股票比例比另一些客户要高，有些客户从不满仓，也从不空仓。在基本方法不改变的前提下，可以有无穷多的变化。）

一、理论部分

1、什么是耶鲁计划？

简而言之，在股市上涨时逐步将投资股票的资金转至债券，在市场下跌后再将债券中的资金转回股票，这就是耶鲁计划。

2、如何界定股市的“正常”水平？

邓普顿从3个维度来识别：

1）如果股价与当前盈利水平的关系与最近20年的一般水平保持一致，那么股价就是正常的。（市盈率）

2）如果股价与当前企业资产的重置成本的关系与最近20年的一般水平保持一致，那么股价就是正常的。（市净率）

3）因为税法变动或货币供给量的变化，当高评级优先股与其分红的关系比最近20年的一般水平低，那么普通股股价对盈利水平更低也属于正常。（股息率）

3、实操时，有三个点一定要注意：

我分别对A股（上证、中证全指等）和标准普尔500做过验证，在指导性上，10年不及20年。

不过，日经225和德国DAX的10年数据有一定指导性！（数据库只有20年数据，所以我分别做了2个10年数据来验证）

举例来看，标准普尔500，虽然指数一直在涨，但估值相对还是比较平稳的。这里反直觉的点是，不要以为指数涨了，就是高估了，最终还是由企业盈利能力来决定。（标普500的ROE是沪深300的2倍）

实证层面，我用日经225和德国DAX指数做过测试（1990-2023），结论是点数起不到指导作用，反而会误导大家。

4、耶鲁计划的优劣势

耶鲁计划将确保我们能够在市场前景黯淡，人们都在抛出时买入股票；在市场不断创新高，人们过于乐观时卖出股票。坚持计划的结果是，我们将在每个完整的市场周期中获得温和的增长，而不需要预测市场趋势或是转折点。

我对中、美市场进行数据回溯时发现，耶鲁计划的不完美之处在于两点：一是在股市高点时会提前空仓，吃不到鱼头；二是抄底时会接刀子，鱼尾刺多。

大家都知道邓普顿投资日本股市赚了不少钱，但其实他错过了日本股市最疯狂的阶段，事后20年他仍在反思自己当时是否做错了（过早退出日本市场），但结论是，没有完美策略，我们要做的就是用最小的风险获得最大的收益。另外，邓普顿每次抄完底后，市场还会再下跌15%-25%，这都是常态，也是我们必须承担的“风险”。

二、应用部分

1、美国：标准普尔500

数据：1992-2023

假设现在是2013年，我们用1992-2012年的数据，得出“正常水平”PE在20 ，基于此，PE=20时60%仓位，PE=32时空仓，PE=12 时满仓，然后我们看2013-2022，大多数时间股票仓位应在 60%，2020年3月仓位提升至70%，2021年3月空仓，2022年又可以配置60%，由此可见，不需要任何预测，指导性非常强。

现在2023年，我们用2002-2022年的数据，得出“正常水平”PE 在20.24，那么在PE=32时空仓，PE=12 时满仓，现在的PE在22-23（数据公司计算方式不同），仓位应在60%左右。

2、中国A股：沪深市场中证全指

数据：1994-2023

从数据可得性来看，上证指数最全（1991-2023），其次是中证全指（1994-2023）。通过对多种时间组合进行测试，我发现10年的指导性不强，20年的指导性较强。

特别要强调的是，由于上证指数在质量和覆盖率上不及中证全指，回测结果也表明，上证20年的指导性不及中证全指。

所以我将用中证全指给大家做数据呈现：

假设现在是2014年，我们用1994-2013年的数据，得出“正常”水平PB在3.83 ，基于此，PB=3.83时60%仓位，PB=6.13时空仓，PB=2.3时满仓，然后我们看2014-2023，2014年60-80%仓位，2015年5月空仓（错过暴涨，PB从6➡️7.6），2015年9月又可以配置60%，2018年底2019年初满仓，2021年9月和2022年1月需降低仓位，止盈部分。

现在2023年，我们用2003-2022年的数据，得出“正常”水平PB在3.25，那么在PB=5.2时空仓，PB=1.95时满仓，现在的PB不到3，仓位应在60%左右。

（中证800最早数据是2007年，沪深300最早数据是2005年，都未满20年）