1月5日，国资委召开会议，进一步优化完善中央企业经营指标体系，将“两利四率”调整为“一利五率”，保留利润总额、资产负债率、研发经费投入强度、全员劳动生产率四个指标，用净资产收益率（ROE）替换净利润指标、营业现金比率替换营业收入利润率，引导企业更加注重投入产出效率和经营活动现金流，不断提升资本回报质量和经营业绩“含金量”。

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央企高质量考核指标一直是动态变化的，从2020年的两利三率演变到2023年的一利五率，体现了与时俱进的考核思路。2023年中央企业“一利五率”目标为“一增一稳四提升”，“一增”即确保利润总额增速高于全国GDP增速，力争取得更好业绩；“一稳”即资产负债率总体保持稳定；“四提升”即净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率四个指标进一步提升。

考核重心偏移下的投资机会：

（1）直接受益于杠杆空间提升的非金融类央企，如建筑、交通运输央企：建筑、交通运输均属于重资产垫资模式的企业，往往需要在施工的各个环节垫付资金以及缴纳资金，资产负债率往往较高。

“一利五率”考核放松了杠杆硬约束，垫资商业模式的建筑、交通运输央企有望最先受益，将新增杠杆空间转换为业绩空间，实现营收增长。如中国建筑(601668.SH)、$中国交建(SH601800)$、中国中铁(601390.SH)、中国铁建(601186.SH)等。

（2）考虑“一利五率”实施后，ROE提升兑现概率高的非金融类央企，如机械、军工类央企。

2010年以来，从杜邦拆分的角度看，国央企ROE持续低于民企的主要原因在于ROA（总资产收益率）持续走低，权益乘数和净利率变动的影响不大，ROA持续走低背后的原因在于项目投资回报率持续下降（ROIC持续下行），这与国央企大多承担国计民生相关行业、主动让渡利润有关。

“一利五率”新增ROE考核目标，国企提升ROE的关键便在于提升项目回报率，但考虑到：国企低毛率、正外部性的属性，使得位于成本端、民生端的国企难以快速提升回报率（基于让渡利润的考量），因此只有位于非成本端、非民生端的国企最先提升ROE的概率较大（且这部分国企某种程度上受益于成本端、民生端国企的利润让渡→ROE的内部转移），这部分国企大多位于中游制造板块，不仅受益于国际上相对较低的能源成本，且受益于“十四五”稳定制造业比重的政策导向。

此外，国企作为国民经济的支柱，五年规划导向也可辅助判断哪些国企会最受益。“十三五”强调供给侧改革，上游资源及部分中游材料国企ROA自2015、2016年开始修复，“十四五”强调稳定制造业比重，当前制造业民企相对国企ROA走阔已有约4年，有望迎来触底反弹。

（3）盈利规模已具备优势且分红率有提升空间的非金融类央企，如煤炭、石油石化央企等，包括：$中煤能源(SH601898)$、中国神华(601088.SH)、$中国石化(SH600028)$、中国石油(601857.SH)、中国海油(600938.SH)等。

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