2000年，全球互联网泡沫破灭，纳斯达克指数也随之崩盘，从泡沫巅峰期的5100点最低下跌到1100点，成为全球金融投资史上的惨痛记忆之一。

(资料图片仅供参考)

但是互联网产业并没有因此而一蹶不振，反而在经过刻骨铭心的的阵痛和惨烈的行业出清之后，全球互联网产业宛如涅槃重生，进入寒武纪生命大爆炸一般的传奇增长阶段，诞生了众多我们今日耳熟能详的互联网巨头企业，也缔造了本世纪前20年全球的繁荣经济。

年轻的中国创新药产业，大概率要经历类似的涅槃重生的过程。

恒生香港上市生物科技指数(HSHKBIO)，基本能代表未盈利Biotech云集的港股医药板块的走势。

2021年6月，HSHKBIO指数触及历史最高点2925.74点，此后便进入了长达16个月的惨烈下跌之路，在2022年10月触及历史低点926.1点，跌幅高达68.34%，是典型的股灾式崩盘。

与之相伴随的，是二级市场融资渠道基本关闭，一级市场对创新药的投融资热情大幅下降，对创新药的质疑之声越来越大。

这次创新药板块的泡沫破灭，只是行业发展过程中的自我修正与调整，最终将使得产业秩序更为健康，从而走向下一个繁荣周期。

正如2000年的互联网泡沫破灭，并没有彻底毁灭全球互联网产业，反而开启了随后近20年的产业繁荣期，并且在大浪淘沙之后，诞生了诸多的互联网巨头企业，那么哪些创新药企业，将在本轮泡沫彻底出清之后，从青涩走向成熟，从低谷走向巅峰，最终书写中国创新药的产业传奇？

对于上述问题，也许每个人都有着不同的答案和逻辑，但是二级市场作为称重机和投票器，已经给出了短期的答案。

从2022年10月起，港股HSHKBIO指数反弹幅度大约70%，但是个股反弹幅度差异很大，市场对于不同Biotech企业的预期差异也显露无疑。

我们截取2022年10月1日~2023年1月16日这个区间，按照二级市场涨幅排名，选取涨幅最大的3个Biotech企业作为样本，这一批企业作为本轮港股医药板块反弹的"领头羊"，是二级市场用真金白银选出的未来之星。

涨幅排名第一的是云顶新耀。这是一家以"License-in"模式起家的Biotech企业，2017年由医疗私募股权公司康桥资本创立。

云顶新耀拿下本轮反弹榜的"状元"，一方面源于此前市场的错杀，另一方面源于自身的战略转型带给市场的良好预期。

2022年8月，云顶新耀将此前从Immunomedics公司引进的重点管线Trop-2 ADC药物戈沙妥珠单抗，卖回给Immunomedics，交易总金额高达4.55亿美元。

这笔交易一度引发市场很大的负面反馈，很多投资者认为云顶新耀“卖掉了未来”，由此也导致公司的股价出现了较大幅度的波动。

但是事实上，将戈沙妥珠单抗卖回给Immunomedics，云顶新耀不仅将获得总额4.55亿美元的对价，而且将无需再支付剩余里程碑付款7.1亿美元，这对于现金流有限的Biotech企业来说，毫无疑问充满战略智慧的一笔交易。

更为重要的是，云顶新耀正从"License-in"模式，走向自研与"License-in"双轮驱动的模式，这是云顶新耀战略层面的一个显著变化。

云顶新耀的自研管线，以mRNA平台和肾病治疗为主。

目前，云顶新耀已经拥有了从最初的抗原设计直到后端规模化生产的mRNA技术全产业链能力，成为国内稀缺的拥有自主可控的mRNA平台技术能力的Biotech企业，包括mRNA疫苗在内的多款重磅产品正在推进。

肾病治疗领域，云顶新耀引进的口服布地奈德迟释胶囊Nefecon正在申报上市过程中，另一款候选产品EVER001获得了中国国家药品监督管理局对其1b期临床试验（IND）申请的批准，另外还有多款肾病治疗药物在研发过程中。

拿下反弹榜"榜眼"的是亚盛医药，这是一家专注于小分子创新药研发的Biotech公司，其涨幅主要来源于在研管线靓丽的临床数据公布。

2021年11月25日，亚盛医药研发的第三代BCR-ABL抑制剂奥雷巴替尼（商品名：耐立克）上市，用于治疗T315I突变的CML耐药患者。

T315I突变耐药是一个相对较小的适应症，市场一直对于奥雷巴替尼的市场空间估计比较保守。

但是2022年底公布的最新研究数据，使得奥雷巴替尼的想象空间被完全打开。

2022年12月11日，亚盛医药在第64届ASH年会上，披露奥雷巴替尼治疗最新的一系列研究结果，数据显示，这款药物的未来，绝非抗T315I突变耐药这样一个细分适应症。

一项在MD安德森癌症中心等研究机构开展的临床研究，接近80%的入组CML患者此前至少经历过三线治疗，其中超过50%的患者入组前经Ponatinib治疗失败。

Ponatinib是全球第一个上市的第三代BCR-ABL抑制剂，于2012年获得FDA批准，是奥雷巴替尼未来在全球的主要竞品之一。

数据显示，奥雷巴替尼在该组CML慢性期患者中的完全细胞学反应率（CCyR）和主要分子学反应（MMR）达到了77.8%和43.5%；而在经Ponatinib治疗失败的CML-CP患者中，CCyR和MMR也达到了惊人83.3%和42.9%。

这一临床结果，表明奥雷巴替尼有望成为Ponatinib和Asciminib治疗失败的CML患者的挽救性治疗方案。

全球著名的血液病专家、美国MD安德森癌症中心的Hagop Kantarjian教授认为，奥雷巴替尼的临床表现卓越，具备治疗线前移的极大潜力，未来直接用于二线治疗甚至一线治疗的可能性都是存在的。

也就是说，基于循证医学证据，对于奥雷巴替尼的预期，从"仅仅抗T315I突变耐药"，变成了"潜在的CML治疗一线用药"。

除了奥雷巴替尼，亚盛医药细胞凋亡管线重要品种APG-2575也给予市场很大的信息。

APG-2575是中国第一个、全球第二个进入关键注册临床的BCL-2抑制剂，是亚盛药业旗下另一个在研的明星分子。

在2022年12月13日的ASH年会上，亚盛医药以口头报告形式，公布了APG-2575单药或与CALQUENCE®（Acalabrutinib）及利妥昔单抗联用的全球II期临床研究初步数据。

在APG-2575与Acalabrutinib联合用药组中，针对复发难治患者的ORR达到了98.6%（72/73），针对既往BTK难治或不耐受的患者ORR达到了惊人的88%，这可能是迄今为止所有在R/R CLL/SLL治疗的临床研究中，针对BTK治疗失败人群达到的最高ORR数据。

如果奥雷巴替尼和APG-2575顺利发展，这两款药物的前途不可限量。

反弹榜"探花"是诺辉健康，作为“国内癌症早筛第一股”，诺辉健康以国内首款获批的结直肠癌早筛产品闻名。

诺辉健康的反弹，来源于产品商业化超预期的成功。

目前，诺辉健康已上市三款产品：即两款结直肠癌筛查产品"常卫清"及"噗噗管"，以及于2022年1月正式推出的幽门螺杆菌检测产品"幽幽管"。

肿瘤早筛产品是一个特殊的赛道，其兼具药、械和快速医疗消费品三重属性，虽然市场潜力巨大，但是商业化难度也不小，如何有效走通商业化路径一度是包括诺辉健康在内的所有早筛企业面临的难题。

2023年1月，诺辉健康发布2022年度业绩盈喜预期：据未经审计的经营数据，2022年度总收入预期介于人民币7.5亿元至7.8亿元，较2021年同期增长区间为252.7%至267.7%。

业绩大幅增长，在于三款主力产品的销售放量。

具体而言，"常卫清"年度销售约3.5亿至3.7亿，较2021同期增长262.2%至280.8%；"噗噗管"年度销售约1.9亿元至2.0亿，较2021年同期增长69.4%至75.4%；幽幽管自2022年1月产品上市以来，销售收入约2000万。

这标志着，诺辉健康在肿瘤早筛产品领域，已经走出了一条行之有效的商业化之路。

从以上三个反弹幅度最大的Biotech企业来看，成功的理由各不相同，但是其背后都有一个显著的特征：差异化，无论是战略的差异化，还是管线的差异化，还是商业化的差异化，每家企业都至少有一个维度显著区别于同行业。

在竞争日益激烈的行业当下，如果没有基于自身禀赋和资源的独特思考，仅仅是盲目扎堆和跟风，这样的企业，无疑属于要被行业出清的那一部分。

当然，这里的差异化，是指能产生明确临床价值的差异化，无论行业如何变迁，用自身独特的资源，有效地满足未被满足的临床需求，这样的Biotech企业，才真正具备穿越行业周期、长盛不衰的禀赋。

$云顶新耀-B(01952)$$亚盛医药-B(06855)$$诺辉健康-B(06606)$

关键词： 治疗失败 二级市场 临床研究