二马最近再次回归茅台，买入了约10%仓位。这次买入茅台的原因大致有三个。

(资料图)

一个是茅台极致的确定性及还不错的成长性；

第二个是茅台的估值相对其他白酒来说并不高；

第三个是我对于茅台的分红有些期待，去年茅台搞了特别分红，因此二马期待茅台这次可以提升分红率。

由于茅台有业绩快报，其实经营业绩不太用关注。对于本次年报，二马的核心关注点就是分红率。为此，在茅台发布年报的当天，二马做了一个小游戏。和十位小伙伴打一个小赌，总赌注为10元。我说如果茅台分红率上60%算我赢。其他人每人给我打赏一元，如果分红率低于60%，我给其他人每人打赏一元。

结果很遗憾，这次茅台的分红率为51%，还是老数据。二马的这次小期待落空了。

下面言归正传，二马继续我的茅台年报点评。

一、核心经营数据

22年茅台的营收和净利润都创过去四年新高。过去二马表达过这么一个观点。茅台22年的经营业绩会比较好，这主要是因为2017年到2018年，茅台的基酒产能有较大幅度提升。从4.28万吨提升到4.97万吨，提升幅度为16.1%。而2018年的基酒产能对应了2022年的茅台酒销量。因此单单依靠产量提升就可以贡献16%的业绩增长。

但是，虽然2022年茅台实现了16.9%的营收增长，19.6%的利润增长，而故事的剧本却与我判断的不同。22年茅台酒的销量只增长了4.52%。可见茅台为了确保未来增长，存留了不少基酒。

茅台通过三管齐下的方式实现了22年的业绩增长。首先是销量小幅提升；其次是扩大直销和提升非标产品占比；再者是系列酒增速不错。

22年直销渠道无论是销量还是收入的增幅都接近一倍；而批发渠道的收入和销量都出现了小幅下跌。通过量和收入的对比，我们可以看出，批发渠道承接了主要的系列酒销售份额。

通过茅台22年适度的销量增长，我们基本上对于其23年业绩增长也就比较放心了。首先产量不会是瓶颈。

管理层对于23年的收入增长目标是15%，基本上可以认为23年茅台取得17-20%的净利润增速是很稳的。

以上就是茅台的核心经营指标。其实对于茅台来说，财务三张表都不用看。

二、产能规划

对于投资茅台来说，最为重要的地方是其产能规划信息。对于茅台来说，目前最为重要的两个产能建设项目是3万吨系列酒基酒产品建设项目和茅台酒十四五技改项目。

3万吨系列酒建设项目的项目周期拖的有些长。这个项目自2019年初开始，历时四年，完成了77%的项目进度。还能接受的是过程中陆续有产能释放。

茅台酒十四五技改项目是2022年12月提出，产能规划目标为1.98万吨，建设周期为4年。项目建设完成后，茅台酒的基酒产能将达到7.66万吨，产能增长34.9%。不过成品酒需要等到2030年才能上市。

展望未来7年（2023-2029年），我们可以看到茅台将2018年之前的基酒留存了一些，同时2022年的基酒对比2018年也有约13.8%的增长。基酒产量的增长大致可以为茅台带来30%以上的业绩增长。

剩下的方法就是通过直销和非标方式不断的提价。毕竟22年直销销量只有1.12万吨，占茅台酒总销量的占比只有30%。

茅台还有一个增长点是系列酒的持续发力。虽然目前系列酒的收入占比不高，只有12.8%，估计利润占比只有10%。但是过去几年，系列酒增长不错。特别是这次1935的成功推出，茅台又有一款高端产品。二马预计未来10年，系列酒对于每年总的利润增长也可以贡献2%。

就这样了。

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