近几月处在风口浪尖超级成长股国联股份距离高点回调已经40%，作为产业互联网赛道最具代表性的标的，国联这个超级物种由于tob赛道的特殊性，在爆发之前其实受到关注不多。而随着连续多年的翻倍式的增长，国联逐步进入大众视野，产业互联网广阔的蓝海市场才慢慢揭开神秘的面纱。业内甚至流传过去十年属于消费互联网、未来十年属于产业互联网一说。

正所谓人红是非多，尤其是在自媒体尤其发达的今天，一旦被媒体“狙击”，各种问题就被无限放大，不甚其扰。

每一个伟大的企业成长都不是一帆风顺的，强如$贵州茅台(SH600519)$曾经也受到过塑化剂事件的影响，但回过头来看，只不过是企业成长过程中的一个小插曲。

(资料图)

道越辩越清，理越辩越明，伴随着时间的推移和机构的反复调研，最近对于国联造假声音几乎销声匿迹了。当然，对于公司商业模式讨论仍然不绝于耳，甚至有投资者将其和厦门象屿对标。线哥近一个多月也在持续看这家公司，窃以为国联在产业链中的话语权、经营效率和模式等各方面与所谓的竞品有本质的区别，难以对标；而作为投资者，或许应该感谢此次“小作文事件”让我们有了更便宜的价格上车的机会。

说实话，关于国联这类tob型的公司，本身调研就存在着较大的难度，像我等普通投资者只能站在前人的基础上结合自身的理解来抛砖引玉（感谢@亿翻炒手兄的解惑）。而对于投资这样一个标的，最直接的问题是公司是否属于厚雪长坡的企业，换句话说，公司是否有坚实的护城河，支撑公司持续成长的步伐！

作为一家营收五年涨41倍、市值三年涨20倍、ROE连续多年保持在20%+的超级大牛，要说没有护城河，我想即便老巴也会不认的。

雪球上对国联护城河的讨论和质疑声不少。有球友质疑说国联做的贸易生意，毛利率净利率极低，不是一门好生意，同时产业上游话语权很重，进而得出结论说国联护城河不深，这属于正常的思维逻辑，无可厚非；但真正深入了解和调研过国联几个多多平台的投资人则可以清楚感受到国联在产业链中的地位和话语权，国联商业模式的本质是服务收入而非价差，因此，单方面从毛利率角度来聊国联护城河是极其片面的!

个人认为，国联的护城河是在不断发展壮大中巩固和进阶的。从b2b1.0时代到b2b2.0时代，国联包括几个多多平台不仅在规模上建立起了护城河、而且建立了深度的品牌护城河。

基因是一个公司核心竞争力中最具不可替代的要素。国联股份的护城河之一就是其基因决定的。

产业互联网平台具备天然的竞争壁垒，主要来自于产业认知和资源积累的进入门槛、以规模、数据、数字化带来的先发优势。

这就不得不说国联资源网，公司成立于2002年，至今18年积累了240余万会员、20余万活跃会员、1000余万黄页数据。这些数据无疑是一种无形资产、具备先发优势，成为一种进入壁垒。后来者若想从头起步，积攒庞大的数据势必浪费宝贵的时间。

公司2002~2004主要积累行业数据；2005~2013主要是提供商业信息服务，线上信息发布、商机撮合，线下提供供需 撮合、营销推广。这两个阶段是公司打地基阶段，与各行业的上下游商家建立了较好的合作共生关系。由于合作比较久了，各厂商已经习惯了在国联网进行一系列商业活动。所以，国联资源网建立一定的转换成本优势。可以说这也是国联一个巨大的隐形资产，基于这个隐形资产国联的创新成本低，潜在收益巨大，仅目前孵化的几个多多平台已经让国联脱颖而出。

国联的商业模式个人认为是难以复制的。一方面基于前述说的产业互联网进入壁垒；另一方面则是国联超强的选品能力和经营效率。

从客观上来说，国联几个多多平台之所以成功，核心在选品。国联的选品和上海钢联、焦点科技等所谓的竞品不一样，上海钢联上游钢铁企业近乎垄断，辨识度高且话语权太重，中间环节相对较少因而电商平台难以获得足够的话语权导致竞争力不足，除非像欧冶云商背靠宝钢这种巨无霸，否则规模很难做起来；而焦点科技、生意宝此类的跨境业务则面临很大的对外风险；

由于生产性原材料对于货源品质、时效性、交付稳定性等方面要求较高，国联选品的条件其实非常苛刻，都知道国联资源网上有100余个子行业，但直到今天，国联也仅涉及9个行业，而真正做的非常好的多多平台也只有3-4个。

一般而言，国联选品需要满足如下条件：

一个净利率2%的生意，常年保持在20%以上的roe，这与国联超高的运营效率密不可分。而之所以保持那么高的运营效率得益于国联强大的归单能力，随着品牌护城河的提升，国联的归单能力和产业链话语权会越来越重。

从经营效率层面也可以看出，国联与厦门象屿等企业存在本质的区别，这也是世面上说国联无对标产品根本原因，此外，说国联会掉到贸易商估值一说更是无稽之谈（如果真能到，简直是市场送钱）

国联股份既是工厂的原材料供应商，又作为产品的销售渠道；公司分别与上下游签订采购和销售合同，是上游供应商和下游客户的交易对象，这让公司能从产业视角关注整个产业链效率的提升；此外，这也会给国联带来双向的客户粘性建设基础。

2.0时代国联的护城河是1.0时代的进阶版，线哥认为，这个阶段国联护城河已经相对稳固，已经建立了规模优势、品牌优势，产业链粘性强，转换成本高，新进者想要颠覆国联，需要花费国联10倍甚至几十倍的成本，就像微信作为社交软件很难被颠覆一个道理。

但是，2.0时代多多平台的成功是建立在几个平台拥有卓越ceo基础之上。未来国联想要继续扩大多多平台，人才瓶颈是不得不解决的问题。

线哥一直在思考国联为啥要做数字化工厂，除了大家都知道的为中小企业从采购、生产、销售全方位赋能外，还有一个重要原因就是把多多平台管理层的资源属性弱化，降低对人才的依赖，进一步夯实企业的护城河。

窃以为，数字化工厂是国联发展必经之路，也是国联未来的最大看点之一。数字化工厂除了能给公司带来新的利润增长点和商业模式的升级外，最重要是全方位解决了中小企业的痛点，给中小企业赋能，而且一签就是10-15年，客户粘性培养起来后具备极强的排他性，这样上下游绑定的结构稳固性是最强的。

关于数字云工厂后期有机会线哥会专门谈谈我的理解。从生意的角度上说，云工厂确确实实解决了中小企业的痛点，如生产技术落后、采购销售渠道不畅等各方面问题。据线哥了解，国联云工厂能够帮助中小企业提升纯利率5-7个点，这是什么概念？很多制造业中小企业一年的纯利润率也就这个水平，这对于企业的吸引力有多大，就不言而喻了，为之先付出一部分服务费我相信做企业的都会同意。

此外，国联SAAS服务模式不同于其他数字化解决方案服务商如中控技术、浪潮、大唐等只提供一揽子服务，国联的员工都是实实在在深入工厂内部、了解企业真实诉求，再有针对性地就几个需要的模块提出解决方案，一方面帮企业节省费用，另一方面更能解决企业的痛点；这也是大厂难以做到的。

随着公司平台和科技战略的不断推进，国联股份将在数字化领域与上下游产业链形成更紧密的合作。由于数字化工具的粘性和排他性较交易平台而言更强，公司与产业链的合作很难被其他第三方所取代。此外，云工厂的实施和应用还将帮助国联股份获得产业大数据，届时公司不仅通过订单连接产业链上下游，而且可以连接企业内部的生产运营数据，并依托数据赋能，实现整体产业链的最优化，形成真正的产业互联网平台，在这个过程中，公司的壁垒也可以得到持续提升。

3.0时代国联模式如果能实现大面积复制，个人判断国联的天花板和护城河的稳固性会极大的抬高，这也是线哥坚定看多国联的原因。

投资大道至简，之所以先对国联护城河做个简单分析，主要还是想从宏观层面思考公司竞争壁垒高与否以及未来能否持续赚钱。国联正处于一辆高速奔跑的列车上，虽然目前路况不佳，但是好在司机很有经验，各个零部件环节也一直处于稳固提升之中。毫无疑问，国联目前是一个非常性感的标的，非常值得各位研究和参与。

$国联股份(SH603613)$$厦门象屿(SH600057)$

@明大教主@少年维特@shepherd2016@长安卫公@武飞尼

#国联股份##工业互联网#

关键词：