这是我对《伯克希尔股东大会文字实录》阅读感受的第13篇，写这一系列的背景是：

“如果说投资有“秘籍”，除了历年巴菲特致股东的信，其实，还有一份材料，恐怕被99%的人都忽略了，它就是：

巴菲特和芒格，在伯克希尔股东大会上，对提问者的问答。

【资料图】

原因是一目了然的：那些提问者跟你我一样，才不会来虚的，问的都是一些很具体的问题，比如你怎么看XX公司、股价高估的时候要不要卖，等等。

虽然你我没有机会直接向他们提问，但这些我们“做梦都想知道正确答案”的问题，股神的看法，就在这份文件中。

于是，我通过一些途径，弄到了最近二十几年的问答实录，电子版在我的XX号（villike的财务自由笔记）后台回复实录，会推送给你们。

如饥似渴地看完以后，我把这上百万字的内容，以实操的角度，结构化地整理了一遍，凝练成了你即将看到的这些文章。”

上一篇文章提到，巴菲特关于“买入”这个话题，最精髓的部分，其实是“机会成本”。

那么，在选择买入对象的时候，具体应该怎么做呢？

我们看看1995年，巴菲特在股东大会上的说法：

“可口可乐是一条准绳，但并不等于我们不能买其他的东西。

当我想买其他企业的时候，我会问，‘为什么我宁愿买它，而不是增仓可口可乐？’”

是不是逻辑清晰、简单易懂？

对于我们来说，也是一样的道理：

你永远会有一些可选的投资选择，这时候，仅仅需要在不同的机会间作比较，就好了。

要提醒大家注意的是，这里面有两个很微妙的点：

第一个点，选择对比的对照物，一定要是自己手上已有的最好机会。

换句话说，我们投资是为了赚钱，所以在确定性一致的前提下，当然选能赚20%、而不是15%的机会。

第二个点，这里的对比，是综合了“确定性”和“价格”的对比。

举个例子，假如茅台是你认为很好的公司，但现在估值很高（例如60倍市盈率）。

你在对比的时候，不能简单地说“A公司明显不如茅台，所以，我应该不投资A公司”。

至于应该怎么对比，这个要看实例才好解释，我举一个例子，你们感受一下：

在2022年大约10-11月的时候，我的资金几乎全部投入了股市。

然后有一天，股市又又又大幅下跌了——印象中那是当年最低点。

当时，格力和海康同时到了我设定的买入价格，但因为钱不够，所以我只能在两者之间选择。

当时选择的逻辑，其实很简单：

从确定性的角度来说，我并不能判断出海康和格力，是否有巨大的差距，两者都有一定的“缺陷”，但也都有自己的优势。

从投资收益的角度看，当时格力肉眼可见的静态收益率可以达到20%以上，而海康最多也就是8%左右。

在这种情况下，我的选择就非常明确了，没那么困难。

虽然最后，因为一笔钱没到账的原因，我没买这两家，后来我买了唯一一家价格在设定范围的招行——就不涉及对比了，但这场比较选择的过程，就是上面这些。

接下来，你可能会想到一个问题：

你这是有得选，如果我没啥选择，那怎么做这个买入呢？

看看巴菲特1996年的说法：

“假如我们找不到我们的浅薄智力能够理解的目标，那么我们可能就会买辉瑞和微软等公司。但是我们一直都能找到自己能理解的东西。”

先给老人家的谦虚平和点个赞，这种世界级的大师，还总是保持低调的态度，值得尊重。

这里我想分享的感受是：

还记得前面讲“确定性”的时候，我们说过“确定性是一种程度”吧？

换句话说，虽然我们耳熟能详的是巴菲特没有买微软和辉瑞，但是这些公司其实是在他的选项中的。

只是这些公司由于确定性的原因，始终没有进入到他对比选择的胜者名单而已。

我们接着来看，接下来的问题是：

照这个逻辑，我只需要从可以理解的公司中间做选择，选出最好的机会，就可以了吗？

其实不是的。

因为，这个逻辑里只考虑了公司这种标的，而这是不对的，我们看看巴菲特怎么说（来自2004年股东大会）：

“你的默认头寸永远是短期的货币资金投资，当你看到任何聪明的事情，你就应该去做。”

看明白了吗？

这句话，我想应该回答了很多人“应该持币还是持股”的问题，至少给这个问题定了个调。

那么，只要股票收益率比货币理财产品收益率高，就应该买股票吗？

巴菲特在2003年给了我们警告：

“我们不想用短期利率为1.25%这一事实，以说明给我们带来3%或4%收益的会是一笔好交易。我们心中有一个最低门槛，低于这个门槛，我们就不会愿意投入资金。

……我们不想购买实际预期低于10%的股票，无论短期利率是6%还是1%，都是如此，我们觉得，在这个水平以下的投资回报，会是非常草率的。”

巴菲特告诉我们，在进行机会成本的比较时，你应该有内心的一个最低标尺。

换句话说，如果一支股票不能给你带来一定数量的预期收益率，你的这种投资行为，可能就是不划算的。

在这段话里，巴菲特把这个收益率界定为10%。

那么，假如无风险收益率是5%，为什么10%以下的收益率，会让巴菲特觉得这样的投资“非常草率”呢？

我认为，背后的原因有两个：

首先，这个10%的收益率，指的不是当下的收益率。

换句话说，他指的是拉长时间来看，一笔投资大约带来的年化收益率。

举个例子，假如一笔投资当下静态收益率8%，10年后大约收益率20%，这样的收益率，肉眼可见是可以的。

但是，如果这笔投资现在收益率8%，10年后大概10%，这样的投资，巴菲特认为吸引力不大。

第二个原因，可能更重要：

你能100%确定这笔投资的收益率，能达到（年化）10%吗？

现实投资中，由于各种未知因素的存在，很有可能，一笔你原以为能达到10%收益率的投资，最后只有6%、甚至更低。

换句话说，如果一笔投资的收益率，一开始就没有特别诱人，那你完全可以回到上一段摘录的选择——短期货币资金投资，并等待更好的机会出现。

巴菲特在2007年股东大会上，对这个问题有更直接的描述，我们来看看他怎么说：

“如果政府债券利率是2%，我们不会去买一家未来几年预期收益为3%或3.5%的企业，我们宁愿坐着等一会儿，如果他是4.75%，好吧，我们仍然想要更多。

我们想要足够的回报率，这样我们就会感到很舒服，如果股票市场关闭几年，或者利率再上升1%或2%，我们仍然对买入的东西感到满意。

我知道这听起来有点模糊，但确实是模糊的，我不认为有什么单一的指标可以代替对大量投资选择的思考，如果你有一些你非常熟悉的东西、非常确定能够获得8%的回报，这时如果有人告诉你有一个8.5%回报率的机会，那也不会吸引你。”

这段表述就更平实了——2%的无风险收益率，假如有个（股票）机会4.75%，也没多大吸引力。

原因之一在于，如果利率上升2个百分点——达到4%，这个机会（股票）就变得没啥吸引力了，毕竟股票可比债券不确定性高。

巴菲特在这一段，也再次重申了交易的一大前提，就是确定性：

用他的举例，一个8%收益率的高确定性机会，吸引力要远远大于一个预期收益率8.5%、相对没那么确定的机会。

我认为，这一点对于我们普通投资者来说，也是一样的，如果一家公司的收益率长远来看，不能超过年化10%，那我们最好还是找更好的机会。

至于过程中的忍耐和等待，这是成为一个优秀投资者的必经之路。

讲了这么多理论，我们来看两个案例，这样会对这种基于机会成本比较的交易，有更直接的感受。

第一个案例，是巴菲特在2007年股东大会上说的：

“我们买入浦项制铁的时候，是以4到5倍市盈率买入的，而且她的资产负债表上没有负债，是成本最低的生产商之一，这是一家很棒的公司。”

浦项制铁是一家韩国企业，她是巴菲特投资的为数不多的外国企业之一。

巴菲特对浦项制铁的投资描述，非常简单：

公司没有负债，确保财务风险可控；成本低，确保在一个无差别商品行业（制铁），有良好的竞争优势。

这两者在不低的程度上，让浦项制铁的确定性有了保障，接下来就是机会成本的比较。

在这个案例里，巴菲特以4-5倍市盈率买入，这意味着20%-25%的静态收益率。

这意味着，在有确定性保障的前提下，我们甚至不需要知道当时的利率是多少——反正超过10%的概率不大，就能知道：

这是基于机会成本的一个好选择。

第二个案例，就离我们更近了，来自于2019年伯克希尔股东会上的说法，这一次，巴菲特栽跟头了。

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关键词： 机会成本 浦项制铁 股东大会