$沃森生物(SZ300142)$今天，沃森生物发布年报，营业收入50.86亿、同比增长46.89%，归母净利润7.28亿、同比增长70.35%；扣非净利润8.59亿、同比增长45.33%，扣非净利润达到了业绩预告的上线，算是比较好的。

为什么要分析真实净利润？因为去年有两个特别费用是不正常的，其一是，研发费用，9.33亿（研发支出10.52亿、资本化研发费用1.51亿）、占到全部营收的18.3%，主要是新冠研发费用，这个是不可持续的，要扣除，沃森生物正常情况下的研发费用率不会超过10%，这意味着差不多有4.5亿的额外研发支出是；其二是销售费用20.22亿，费用率39.77%，这个费用主要是铺排HPV2、但是这个产品的销售收入还没跟上造成费用率偏高，正常情况下不应该高于38%，意味着多出1亿的额外支出，两项相加差不多有5.5亿的费用要排除才能得出真实的利润。

如果加回来5.5亿的支出，另外扣除15%的税收，那么5.5X（1-15%）+8.59=13.265亿净利润；

(资料图)

这个我们匡算的27%的净利润率计算得出的净利润差不多，50.86X27%=13.73亿元净利润。

2022年营收50.86亿，并没有完全反应沃森的潜在增长率，因为根据我们的测算，2022年至少应该有60亿以上的营收，没能达到主要是三个因素，其一去年12月疫情影响、导致第四季度营收增速下降到了0、即13.8亿，而前三季度的增长为75%，如果第四季度也能实现75%的增长，那么对应的营收就是13.8X0.75=10.35亿，刚好超过60亿，按理说要实现这个增长是没问题的，因为有HPV2的新上市增量；

此外，去年传统疫苗受到生产线改造的影响、批签发很少，这个也对业绩有一定的影响。

整体来看，去年的业绩其实不应该低于60亿。

按照归母净利润7.2亿计算，今天收盘价34.46元、对应市值554亿，对应PEttm=77；按照扣非净利润8.59亿计算，对应PEttm=64.5亿，按照真实净利润13.5亿计算对应PEttm=41倍。

①传统疫苗受到生产线改造下滑严重

②2价HPV签批发498万支、13价肺炎疫苗签批发772万支；

这里提下，HPV2的签批发情况，签批发基本上达到了500万支，销售数量预计在160万支左右（均价300元计算）、销售额在4.86亿左右，还剩下340万支没有销售（主要是受到疫情影响），加上一季度签批发的16批、280万支，可供销售数量是620万支，所以大家看到HPV2连续几周没有签批发，其实属于正常现象、因为有足够多的货物可供销售。今年预计销售数量会超过1000万支、预计销售额超过30亿。

（子公司上海泽润的销售主要来源于HPV2，金额为4.86亿元，大约为160万支）

今年业绩将是高增长的一年，预计今年业绩有望冲击100亿（仅供参考，80亿是底线、净利润20-27亿）

增长点：

①去年四季度受到疫情影响压制的需求会迁移到今年一季度和二季度来；去年四季度业绩没有增长，被疫情压制，今年将会有高增长；

②HPV2去年仅销售4.86亿，今年预计销售会超过1000万支，销售额超过30亿；13价方面，由于去年四季度受到影响，13价销售不及预期，今年13价依然有望保持较好增长（国内市场除了新生儿、存量市场也很大，渗透率也在提升）；

③国际化方面：四价流脑疫苗P-Q今年有望完成贡献业绩；摩洛哥的13价销售目标是200万支当量，去年仅完成100万支，今年看能否完成200万支；

④传统疫苗的恢复性增长，今年的批签发数据显示，流脑疫苗等传统疫苗较去年得到了较大恢复性增长；

总之，沃森过去一年的业绩还是不错的，不少投资者认为分红少，成长股不必太在意分红问题，要关注它的成长性和成长的可持续性；

这里做个对比，当前沃森的股价34.35、2019年沃森生物的股价收盘价为32.40；2019年沃森生物的营收只有11.21亿，而今年沃森的营收已经达到50.86亿、已经是2019年的接近5倍，而真实净利润已经达到13.5亿、超过了2019年的营收，其成长性是比较好的。

最后，大家比较关心的MRNA问题，建议眼光还是放长远点比较好，当前沃森的业绩增长短期内并不依赖mRNA，而且即使获批也很难贡献业绩（新冠疫苗价格太低），只要走通技术平台即可，也没有必要急于一时。

$智飞生物(SZ300122)$$康希诺(SH688185)$

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