一、对比对象

本文不拿负债率高企、成本高昂、拉垮的第二梯队“正天新傲”做比较，而是选取4家公司：牧原、温氏、扬翔、神农作为对比。

(资料图)

温氏在非瘟前与牧原成本接近，出栏全国第1，是此前有效地克服了“规模不经济”的猪企，近期成绩进步十分亮眼；

神农当下的养殖成绩十分亮眼，成本仅次于牧原，生产成绩甚至领先牧原不少。

扬翔在非瘟前的养殖成本甚至低于牧原，是楼房养猪的开创者，近几年出栏全国第10。

这几个公司都很优秀或曾经很优秀，应该是研究低成本养猪的代表性公司了。

为了方便叙事，给这几家公司分别起个代号：

牧原—“附加题狂魔”：考100分是因为满分只有100分，为了降本给自己出了一堆附加题；

温氏—“养猪公务员”：不论猪价暴利或暴跌，总有领着200多元代养费的代养户；

神农—“优势在我”：全套美式装备，用高价获取高战斗力；

扬翔—“落入凡间”：规模不经济导致从优秀到平庸。

二、非瘟前后成本变化

非瘟前：

非瘟后：

以下为明细：

备注：

（1）2018-2021为各公司披露成本，2022年为本人估算成本。

（2）由于各公司有多项业务、因此费用很难合理地分摊到猪身上、故大部分费用在没有明确依据的情况下没有估算。

（3）牧原成本以官方披露的商品猪加乘2%，详见“牧原的成本口径”。

（4）温氏成本

温氏非瘟前精准披露育肥猪成本，披露的完全成本约12元/公斤，倒推得到2018年费用1.18元/公斤，养猪的费用约占全公司所有费用的60%。

（5）扬翔成本包括淘汰母猪，同样以官方披露的商品猪加乘2%。

（6）神农成本

神农非瘟前采用自繁自养模式，其中2018的成本，因不满产而成本偏离较大，无参考意义；故可采用基本不受非瘟影响的2019年作为非瘟前成本的代表。2022成本来自于公司披露推算，主要估算部分为“将断奶仔猪成本拆分为细项”，以及将代养费从人工薪酬部分拆分出来，费用0.8元/公斤的推算基本靠谱。

三、成本拆解

1、饲料

在上一篇中，写到：饲料单位成本=料肉比×饲料价格。

（1）饲料价格

其中饲料价格关于采购的部分在更上一篇写过，这里再简单总结一下：

因为牧原在产粮区，以及采用配合二元轮回的低蛋白饲料配方，平均饲料采购价格低于同行5%以上。结合生产中的优化，最终饲料价格比采购价格优势还要再大一点。

神农在云南，虽然防控非瘟有天然优势，但劣势是粮食价格高于全国平均水平300元/吨。

温氏在困难阶段采用了更低豆粕的饲料配方，但可能换来的是更高的料肉比。

（2)料肉比

（备注：牧原2018-2021数据来自于“料肉比估算”，2021为截至3季度数据；温氏、扬翔、神农的数据是用单程料肉比统一加乘10%-12%计算而来，其中仔猪成本高的加乘比例更高。扬翔2021为截至上半年的数据。）

影响料肉比的重要因素是种猪水平和生产成绩。

①种猪水平

传统上认为，料肉比主要由种猪水平决定，大型猪企进口优质种猪，不仅仅是为了提高一点点psy。

由于采用了二元轮回和低蛋白日粮的结合，牧原的成本结构和一般猪企不同。非瘟之前，牧原的饲料成本＝高料肉比×低饲料价格，用更低的饲料价格抵消了料肉比的劣势，在饲料成本上略高于其他企业，但没有质的差别。如果遇到小麦比玉米便宜的时候，可以用小麦+豆粕的配方，把饲料价格降得更低，反而获得额外优势。

温氏在非瘟前做到出栏全国第1，和其一流的种猪水平是匹配的（虽然也需要引种）。非瘟后，温氏50%以上的种猪采用了二元回交体系，虽然利于种群的恢复，但是没有长期培育，无法达到牧原的水平。

神农的种猪来自全球最大的种猪公司PIC，饲料成本中包括了付给PIC的基因费，头均小几十元。

②生产成绩

非瘟后，出现了另一个影响料肉比的关键因素：生产成绩。其中重要的一项是成活率水平。

（备注：2019-2020神农仅披露育肥成活率，图中数据为假设仔猪成活率为95%情形下的成活率）

非瘟之后，牧原在成活率下降的情形下，料肉比不升反降，不仅依靠稳定进步的种群，更依赖于武装到牙齿的猪圈设备。非瘟后，饲料成本＝低料肉比×低饲料价格，从而取得了目前领先同行1元以上的成本优势。

温氏在19年底使用白瓶苗，成绩严重下滑，以至于后续的披露口径都完全发生了变化。扬翔在2019年遭遇非瘟，成活率严重下降，单位养殖成本相较2018年上升30%，展示了一个典型非瘟下规模猪企的样本。

神农地处云南，虽然饲料成本高，但是自然条件好，有获得好生产成绩的先天优势。云南省四季温差不大且适合生猪生长，同时光照充足，对厂房内人工调节光照、供热与通风的需求也大大降低，适宜发展畜牧业。另一方面，由于云南多山区高原，封闭性好，周边人流物流较少，形成了天然的地理隔离带，有利于提升生猪养殖过程中的生物安全水平。神农受非瘟影响很少，除了设备高级，不少原因来自于优异的条件。对比其他地区，特别是产粮区，虽然有了低价的粮食，但广阔的平原和高养殖密度将构成生物防控的极大挑战。

由此可见，养猪在很多时候是在做战略的选择题，牧原自己给自己出了一道在料肉比和饲料价格之间的附加选择题。初期牺牲了料肉比，但后期已经追平。对大部分公司而言，在饲料成本和其他成本之间是一道选择题，在短期成本和长期成本之间又是一道选择题。

2、种猪

（备注：能繁母猪成本根据年报生物资产原值及能繁测算大约数，有小误差；温氏2021为公司披露口径）

牧原是少数不需要进口种猪的大型猪企（可能是唯一），加之二元轮回体系，因此能繁母猪成本极低。牧原的核心种群数量从上市时的8千头增长到非瘟前的3万头，又增长到现在的10万头，在育种上稳定进步。

神农规模较小，2017与2021年分别进口一批种猪，账面种猪成本较高，扬翔预估同理。因此神农的仔猪成本较高，2022三季报披露3.82元/公斤，折算到仔猪，接近500元。

能繁成本与PSY决定了大部分仔猪成本。2022年3季度，牧原以外，除了温氏与天邦，没有其他有披露的公司成本低于400元。而温氏的能繁账面成本因减值而虚低，根据psy成绩，实际成本应当亦大于400元。

牧原在非瘟前已经做到“低成本母猪+中高效率母猪”，现在是“低成本母猪+高效母猪”，此前写过，牧原的种猪规模优势很大，继续提升的可能性较高，后续成本优势有望继续提高。

牧原的仔猪成本优势中，部分包含了前述饲料成本，不可重复计算。

3、人工

（备注：扬翔截至2021年上半年，作年化处理）

各家猪企人工的变化主要跟随出栏量的变化。

神农由于从完全自繁自养变成一半自繁自养+一半农户，因此人工增长比例相对较少。

由人工导致的单位成本增加主要来自以下方面：

（1）由于生物防控增加的单位人工需求成本，例如牧原的10万厂人数从非瘟前的110人上升到非瘟期间2021年的138人；

（2）由于封闭式生产带来的人员流动性成本，部分人经受不住长期的封控要跳槽；

（3）工资本身的自然增长；

（4）新员工技能不熟练带来的生产成绩下降。

对于公司+农户的猪企，短期内新员工的问题少很多，因为新增的都是熟练的农户。以温氏为例，2018年温氏披露农户的平均年龄40多岁。但另一方面，农户进步的空间也很有限，长期会有优质农户逐渐减少的问题。还是如上文所说，这是一道短期还是长期的选择题。非瘟前温氏农户代养费约200-240元，非瘟暴利期间，多数猪企开出了400元以上的代养费，而温氏的代养费最高不超过300元。温氏的农户，不管猪价暴利还是暴跌，都领着200多元的代养费，堪称“养猪公务员”。

考虑到温氏出栏规模的下降以及变化不大的职工薪酬，完全成本表中仅将温氏的人工成本从2018年的0.75元/公斤上调至2022年的0.9元/公斤，应该是比较保守的。

神农加入农户代养后，成本有所上升，具体如下（表中2018年成本不具有代表性，2019-2020的成本上升主要来自代养费的上升）：

神农2019和2020年将代养费计入人工薪酬，因此人工薪酬奇高，没有代养费。2022的代养费为本人从人工薪酬中拆分出来的估算。

4、折旧

（备注：温氏的养殖小区模式类似自养，因此全部计入自养。扬翔为截至2021上半年）

牧原升级猪舍，“增加呼吸成本”，大规模自建，加上建材成本的上升，养殖成绩的下降，使得单位折旧成本上升约60%，不再赘述。

温氏虽然出栏规模有所下降，却在疯狂建猪舍，母猪产能增加到4600万头，育肥产能维持约2600万头，由此导致了折旧费用和财务费用的大幅攀升。有时候真的说不清楚温氏是“大智若愚”还是“愚不可及”，打白瓶苗是如此，大建猪场亦是如此。温氏在非瘟后，略微减少代养农户到2100万规模，大量增加了养殖小区到500万规模。

温氏2018年养猪的年折旧约8亿（公司当年折旧为21.5亿），2021年全公司折旧相较2018年增加了约28亿，其中大部分来自养猪业务。考虑到产能的增长和出栏的下降，将温氏的折旧成本从2018年的0.31元/公斤上调至2022年的0.9元/公斤，应该是比较保守的。

扬翔是另一个不知是“大智若愚”还是“愚不可及”的代表，非瘟期间产能的扩张主要来自于租赁场（包括自养），自建厂很少，好处是避免了大额的资本开支，坏处是成本控制难度上升，折旧单位成本上升约100%。

神农的猪圈设备来自美国第一的猪圈设计公司Hog Slat，效果较好，造价较贵，折旧成本较同行更高。同时做到了很好的生物防控水平，母猪阴性场的比例较高。

5、动保

猪企增加生物防控水平，理论上可以增加猪的健康程度，减少疫苗和药物的使用。但同时，若感染非瘟，免疫力下降，不仅会有非瘟的问题，可能连带引发其他疾病（可以参考新冠和基础疾病的关系），反而带来动保成本的增加。

牧原的动保成本总体有所下降，其他公司不了解不做评价。

6、费用及其他

将2022年温氏的“其他”保持与2018年接近的0.6元/公斤，应当是偏保守的估计。

费用中，以相同负债率来比较财务费用是更为科学的。比如同样投入100万养猪，其他成本一样，甲的钱都是借的，乙的钱都是自己的，甲额外需要付利息成本，甲的完全成本高于乙。但不能判定甲的经营水平低于乙。

牧原的费用中，由于负债率较平稳，财务费用基本保持稳定，保持约50元/头即0.45元/公斤。2018年的温氏和2022年3季度的神农，基本没有财务费用。若剔除财务费用，以上述温氏和神农作为参照，牧原的费用比同行低0.3-0.7元/公斤。

温氏2022年费用上升，主要由于负债率增加。由于温氏的扩张主要来自养猪业务，因此财务费用大部分算在猪头上，从接近0上升至接近100元/头。

非瘟后，大多数猪企负债率有所上升，因此完全成本中财务费用有所上升，而新上市的猪企由于负债率低，费用率更低。这部分因负债率导致的完全成本差异可算可不算。

四、总结

如表所示，在一体化程度上，牧原是最高的。一体化的优势不仅在于减少了交易成本，更重要的是可持续迭代的潜力。

1、牧原

牧原的成本上升主要来自于急剧的规模扩张后，新员工带来的生产成绩下降。

现在的成本较非瘟前上升约4.3元，其中2.5元来自饲料（饲料价格上涨约3元，料肉比下降影响约-0.5元，若回到非瘟前生产成绩料肉比可下降更多），人工与折旧上升约1.3元（来自投入的增加和生产成绩的下降），动保下降约0.3元，物料与电费上升约0.6元（部分为固定防疫支出），费用上升约0.2元。

牧原初期选择了“低价母猪+低效母猪”，现在迭代到“低价母猪+高效母猪”；初期选择了“低饲料价格+高料肉比”，现在迭代到“低饲料价格+低料肉比”；现在选择了“高折旧人工成本+低饲料成本”，正朝“低折旧人工成本+低饲料成本”方向迭代，将变动的饲料成本转化成固定的折旧人工成本，获取更大的规模优势。

只有充分考虑了长期利益和第一性原理，才能长期地保持成本优势。牧原通过一体化迭代，用不同于其他猪企的方式不断降低养殖成本，现在公司内低成本的能做到12-13元，突破了传统养猪成本的边界，“考100分是因为满分只有100分”。现在的主要工作是降低方差，降低平均成本和公司内最低成本间的差距。

2、温氏

当下温氏成本的推算有2个方法（1）如上文，自下而上推算，采用了偏保守的口径，成本约17.4元（2）自上而下分别扣除投资收益，养鸡利润、母猪盈亏、计提亏损等，得到真实育肥猪利润，这种方法下估算成本约18元。

温氏的成本较非瘟前上升约5.4-6元，其中3元来自饲料原材料的涨价、0.8元来自养殖成绩的下降（PSY\成活率下滑导致的料肉比上升），0.8元来自财务费用的增加、0.6元来自折旧的提升，0.2-0.8元来自人工及其他成本的上升。

温氏相比非瘟前没有扩大规模，不存在大规模新员工的问题。成本的下降主要来自于出栏量恢复带来的生产成绩恢复和固定摊销成本（折旧和财务）的下降。公司内成本方差较小，成本下降的潜力主要来自于继续提升规模后全公司摊销成本的下降。但是，能不能吸收更多的代养户（现在的代养户规模已经呈边际下降），以及能不能发展好类自养的养殖小区模式，都要打一个问号。如果不能有效扩大规模，那么看似可以下降的摊销成本可能将永远难以下降。

3、神农

从成活率上观察，神农受非瘟影响很少，成本较非瘟前的上升主要来自饲料涨价，以及小部分的扩张不满产成本。

神农的核心种猪采购自全球最大的猪育种公司PIC；猪圈设备来自于美国最大的猪圈设计公司hog slat。因此神农的养殖成绩极好，但也付出了高价。其中种猪成本高（成本中体现为种猪折旧和仔猪成本），还要付基因费（成本中计入饲料）。

非瘟前神农在选择题中，选择了高饲料价格+高生产成绩（当然，出生地条件没得选）。

非瘟后防控水平成了影响成本的关键因素，神农相当于选择了高防控投入+高防控水平，在非瘟防控良好的情况下，受益了行业趋势，相较非瘟前略微增加了和行业平均成本的差距。

4、扬翔

扬翔是非上市公司，和外界交流较少。从公开资料中不难看出，扬翔的成本全面上升，是规模不经济的典型代表。如果大多数猪企像扬翔一样如实披露经营数据，情况应该大致相仿。扬翔的优势是非瘟期间没有超大的资本开支，选择了高分红和大规模租赁扩张的方式，一定程度上保住了资本。

$牧原股份(SZ002714)$

关键词： 财务费用 人工成本