1、ROE是基本面的赚钱能力，第一层可以拆解为销售净利率（产品或服务被市场认可程度）、权益乘数（财务杠杆）、资产周转率（经营效率），这层拆解就是企业的商业模式：资产负债负债结构、损益表的塔型分配结构由商业模式决定：会有本质的不同！

(资料图片)

2、PB是对价：溢价倍数！溢价倍数一定是和基本面相关的ROE紧密相关，你不能提高好的ROE水平，我为什么会支付高对价！

3、机会成本或者无风险利率：

一般来说有三个选择：银行存款利率3%、国债利率4%、理财收益5%，一个比一个高一些！

随着居民受教育程度的结构性变化，爷爷奶奶那种以银行存款为无风险利率、爸爸妈妈以国债利率为无风险利率的思想正在转变为：相对较高的理财收益为无风险利率！

无风险利率不是一成不变的，与货币政策和基准利率精密相关：基准利率降低→货币供给增加→无风险利率降低。

4、股票投资有风险，风险补偿如何计量呢？

“ROE/PB”与无风险利率5%对比：

（1）前者倍于后者显然是风险有较好的补偿！但是：也有可能会错，预期未来的ROE会越来越差！

（2）二者相等，没有风险补偿！但是，也有一个逻辑，预期未来ROE会提高，提高的部分就是风险补偿！

（3）后者倍于前者，纯属博弈：即使未来ROE翻倍，依然没有风险补偿！

6、有两句话值得思考：

（1）投资，只关乎一件事，应对未来

（2）预知未来很重要，但很难！知道当前的位置次重要，却相对容易。

（3）好像矛盾，其实万事万物届时“矛盾统一”的！

7、举个例子：五粮液

（1）取无风险利率为5%

（2）五粮液的ROE水平如下：目测均值24%

（3）同期五粮液的PB水平如下：

后视镜结论：

（1）PB最低是2018年的3.14，此时ROE为22.8%：ROE/PB=7.26%，次数未能倍于无风险利率5%：与“未来的确定性”有关，当“未来的确定性”高时，人们会降低风险补偿要求！

ROE到达历史最高水平的时候，“未来超越”的确定性会差，达到历史最低水平的时候，“未来超越”的确定性会强！

企业经营的波动就是ROE的波动。

（2）PB最高是2020的13.22，此时ROE比2018高了些24.94%：ROE/PB=1.9%，只有5%的1/3！显然是不划算的：

承担了风险，不仅没有补偿，而且有压榨，属于纯博弈！

且不说高ROE难超越。

（3）当前，ROE处于历史最高水平25.3%，PB=6.63，ROE/PB=3.8%，还是小于5%，且不说“超越此水平”ROE难度系数大，波动到低点倒是大概率事件。再者，趋势属于下降趋势，人性就是这样，没有最高，只有更高；没有最低，只有更低。

8、结语：

（1）什么是错配的赌注：好公司一般来说处于历史最低（或较低）PB的时候，通常ROE也会较低（包括波动到历史最低水平），此时是最佳（次佳）投资机会！有相对较高的风险补偿，且不说低ROE水平容易超越！

（2）ROE/PB是个二维函数，分子、分母的含义、波动范围、波动的原因、波动的方向趋势值得研究！

（3）无风险报酬率也会波动

（4）二者比较的结果也会不同！

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关键词： 无风险利率 风险补偿 一般来说