$亚钾国际(SZ000893)$ 主营业务钾肥，下游需求稳定且刚性，不存在因技术更新被替代的风险，也不会产生其他行业的增量需求爆发，属于高渗透低增长周期性行业。

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一、行业供需背景

钾是农作物生长三大必需的营养元素之一，被誉为“粮食的粮食”。钾肥的主要品种包括氯化钾、硫酸钾、硝酸钾以及硫酸钾镁。其中氯化钾由于资源丰富、养分浓度高、易吸收的特点，在钾肥产品中占比超过90%。

2021年全球可采钾盐储量（K2O）37亿吨。世界钾盐资源分布极度不平衡，加拿大、俄罗斯、白俄罗斯是钾盐储量最多的三个国家，钾盐储量分别为11亿吨、7.5亿吨、4亿吨，占全球储量的64.29%。中国钾盐储量为3.5亿吨，占比不足10%，近90%的探明储量位于青海察尔汗盐湖（折kcl储量5.4亿吨）。

钾肥资源可分为两类，分别为钾矿和含钾的卤水；中国、以色列、约旦和智利基本以含钾的卤水作为原料制造氯化钾；其他的钾肥生产国家和企业基本采用钾矿生产钾肥。

全球钾肥（折合kcl）产能约为7200万吨，前六家巨头加拿大Nutrien、美国美盛、白俄罗斯钾肥、乌拉尔钾肥、K+S和 ICL的整体产能约为5700万吨，占比约为80%，六家巨头之外的钾肥产能1500万吨，占比20%。

我国氯化钾产能约860万吨（占比12%），但由于资源限制，常年产量不足600万吨。而世界排名第一的Nutrien产能在1400万吨，Nutrien一家的氯化钾产能比全国产能都要大。在全球三大钾资源国家中，除了加拿大外，白俄罗斯和俄罗斯都受到了不同程度的经济制裁，全球近 40%的钾肥出口贸易因而受到影响。

全球钾肥需求约4000万吨，我国需求约1700万吨（折kcl）。根据百川盈孚统计，21 年国内氯化钾表观消费量1316万吨，其中国内产量 581万吨，进口量约757万吨，出口量约 22万吨，进口依赖度高达 58%。一半以上的钾肥依靠进口。

我国大部分地区土壤都缺钾，大田作物和经济作物对钾肥的施用量还远低于推荐的合理施肥比例（发达国家土壤氮、磷、钾平均施用比例为 1:0.37:0.36，农业部提出的中国土地氮、磷、钾最优施用比例为 1:0.36:0.28，而中国目前实际施用比例仅为1:0.38:0.12）。

在国内矿产资源储量有限且战略资源储备越来越受到广泛关注的情况下，我国政府大力支持企业“走出去”找钾、采钾，一批先行企业响应国家号召，奔赴 老挝、加拿大、刚果（布）等地寻找具备经济开采价值的钾盐矿。根据中国无机 盐协会统计，中资企业在海外投资的钾肥项目共有 34 个分布于 12 个国家，但仅有位于老挝甘蒙省的中农钾肥（即上市公司现有东泰矿区）和开元钾肥（东方铁塔）成功实现规模化生产。近年来我国在老挝地区开发的钾盐矿中中寮矿业钾盐有限公司、中 国水电矿业（老挝）钾盐有限公司项目虽已取得采矿权并开展了项目建设和试生 产工作，但由于各方面原因处于停滞状态；老挝海王矿业有限公司、老挝藤邦矿业有限公司等较早开展探矿工作的企业也长期未能取得采矿权。

总体来说，国内供不应求的局面会持续很久。

二、企业发展背景

亚钾国际原为东凌国际，成立于1998年，同年在深交所上市。

2015 年，亚钾国际（时名东凌粮油）通过发行股份方式收购了中农集团等十方股东持有的中农国际100%股权，同时配套募集资金用于中农钾肥的项目建设及补充铺底流动资金。但配套资金认购方东凌实业（时为上市公司控股股东）、赖宁昌、李朝波最终违约放弃认购配套资金 12.29 亿元。由于项目扩建资金不足，项目陷入停滞状态，标的公司中农国际未能实现 2017 年的业绩承诺。

上述重组纠纷事项导致上市公司与前次重组交易对方、东凌实业等认购方发生诉讼，使得上市公司董事会运作效率受到干扰，并因董事会效力等事项涉及诉讼，严重影响上市公司运作，项目出现停滞。2017 年度上市公司被出具无法表示意见的审计报告，并于 2018 年被深交所出具退市风险警示，证券代码变更为 “*ST 东凌”。

2019 年底公司原控股股东东凌实业转让了所持有的部分上市公司股权，公司控股权发生变更。2020 年初，上市公司改组产生新一届董事会和管理层后对 公司业务进行战略调整，剥离亏损的船运和谷物业务，聚焦老挝钾肥业务发展； 2020 年1月18日，公司召开第七届董事会第二次会议，决议以自有资金追加投资老挝钾盐项目，逐步开展项目重启的相关前期工作。公司主营业务也由谷物贸易、船运、钾肥三大业务，转变为专注从事钾盐开采、钾肥生产销售业务，并主打东南亚市场。2020年8月，公司更名为亚钾国际。

2020 年 5 月起，项目正式重启建设工作，即 25 万吨生产装置提质改造和 75 万吨扩建项目，仅用了 17 个月完成了项目建设，22 年 3 月实现项目稳产达产。 公司与前次重组交易对方及当时的控股股东东凌实业、实际控制人赖宁昌的诉讼已基本做出终审判决或已完成赔付，历史遗留问题基本已经解决，融资渠道也逐渐顺畅。

三、竞争格局比较分析

1、储量比较。察尔汗盐湖总面积5856平方公里，是中国最大的可溶钾镁盐矿床，也是世界最大盐湖之一，氯化钾储量5.4亿吨，占全国已探明储量的97%。盐湖股份拥有察尔汗盐湖铁路以西约3700平方公里的采矿权，藏格矿业目前拥有察尔汗盐湖铁路以东724.35平方公里的采矿权面积。藏格矿业公告截至2021年12月31日，公司所在的察尔汗盐湖钾资源保有量约5000万吨KCL。按面积比例换算，盐湖股份氯化钾储量为3.4亿吨。东方铁塔拥有老挝万象 75 号地块的采矿权，75 号地块分南北两个区域，面积合计为 141km2，氯化钾资源量约4亿吨。而亚钾国际目前kcl储量近11亿吨，可谓富可敌国。目前储量约为钾肥龙头Nutrien总储量的三分之一。

2、产能比较。产能与21年产量：盐湖股份500万吨/502万吨；藏格矿业200万吨/108万吨。总体而言，国内这两家企业供应了国内自给自足部分的80%，由于资源量限制，扩产的可能性很低。

目前，能够扩产的除去东方铁塔的就是亚钾国际，东方铁塔（境外全资子公司老挝开元矿业）原有产能50万吨、计划年底增产50万吨，远期规划产能200万吨。

亚钾国际，公司老挝首个 100 万吨 /年钾肥改扩建项目建成达产共 23 个月（其中，建设投产期为 17 个月、达产期近 6 个月），创造了“亚钾速度”。

按照我国钾肥行业惯例，100 万吨/年钾肥建设项目通常建设期为25-30个月、达产期6-8个月，与加钾扩建周期 8-10 年、俄钾扩建 6-8 年的“国际行业速度”相比，公司老挝 100 万吨/年钾肥项目建设更呈现出绝对的速度优势。

公司正在建设的新增 200 万吨/年钾肥项目启动期为 2022 年2月，将力争在 2022 年底实现第二个百万吨建成投产，建设期约为11个月、达产期约为 2-3个月；力争在 2023 年底实现第三个百万吨（绿地项目）建成投产，建设期约为 19 个 月、达产期约为 2-3 个月。

3、成本比较。国内钾肥龙头盐湖股份单吨钾肥成本720元、亚钾国际为825元，由于盐湖股份钾肥生产早已规模化，其生产成本基本固定，臧格矿业成本也存在类似情况。随着亚钾国际规模化生产逐渐正规，其成本也存在较大的下降空间。

四、投资价值分析

为了更好的比较盐湖股份、臧格矿业、亚钾国际和东方铁塔，鉴于盐湖股份、臧格矿业营收和利润中碳酸锂占比较大且存在扩产规划。综合钾肥储量、产能和开采成本来估算，目前盐湖股份（22年半年报碳酸锂营收占比30%）总市值为1359亿，钾肥部分可以按照资源和产能赋值，即钾肥部分市值500亿。同理、臧格矿业（同期碳酸锂营收占比48%）总市值为463亿，其钾肥产能为200万吨，钾肥部分市值为200亿。

2022年底亚钾国际钾肥产能即将实现200万吨，23年底为300万吨，8月份推出的激励与产能强度绑定。亚钾国际的钾肥储量已是No.1，按公司规划扩张以及前期落地的实际情况来看，随着时间推移，公司产能和生产成本优势三年内大概率超过盐湖股份，未来的钾肥之王非亚钾国际莫属。

对于储量和产能规划，公司官网上写的很直白 Asia-Potash 网页链接

关键词： 盐湖股份 上市公司 东方铁塔