结论：如果我们正在经历从来没有见识过的长期资产负债表衰退

抱紧债券、黄金、美元；

股票大概率负回报，只有结构性行情，选择性买金融股、刚需消费股和基础设施股控制买入价位

【资料图】

深刻理解辜朝明

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美林投资时钟理论是一种不同宏观周期情形下如何安排大类资产配置的理论框架，由美林公司（Merrill Lynch）的分析师Trevor Greetham和Michael Hartnett在2004年提出。Michael Hartnett现在还在美银。该理论基于对全球经济和市场的长期趋势和周期进行分析，并试图为投资者提供指导，帮助他们在不同的市场环境下安培大类资产股票、债券、现金、商品的配比。

该理论的背景是对历史市场数据的分析，包括经济增长、通货膨胀、利率、货币政策等因素的变化，以及对不同资产类别（如股票、债券、商品等）的表现进行的研究。基于这些数据，美银投资时钟理论将市场分为四个不同的阶段：

2021年任泽平博士验证了中国数据，发现因为供给侧改革、通胀定义和金融监管周期导致的杠杆牛或者去杠杆等因素，不能够按照通胀和经济增速指标硬套美国版投资时钟。

图5. 任博士把各个象限的定义改造后，衰退的定义周期改为宽货币、紧信用

1）在衰退期：经济下行，产出缺口恶化、通胀下行。货币政策趋松，而实体经济融资需求较弱，广义流动性仍然较紧，对应“宽货币+紧信用”格局。

2）在复苏期：经济上行，产出缺口好转，通胀下行。随着经济转好，企业盈利改善，融资需求提升，广义流动性提升，对应“宽货币+宽信用”格局。

3）在过热期：经济上行，产出缺口继续向好，通胀上行。经济存在过热风险，央行收紧流动性，货币政策趋紧，但是此时实体经济融资需求依然旺盛，广义流动性短期难以回收，形成“紧货币+宽信用”格局。

4）在滞胀期：经济下行，产出缺口恶化，通胀上行。由于通胀压力较大，央行难以放松货币，叠加实体经济需求不振，狭义及广义流动性均较紧，形成“紧货币+紧信用”格局。

衰退期：大金融板块中，房地产业表现最佳，平均收益率达6.65%；消费板块中，仅家用电器和医药生物收益率为正，分别达1.11%、7.5%。其他非重点行业大多表现为负值，但仍有结构性行情，如2008 Q4的电气设备、建筑材料、建筑装饰，2020年Q1成长板块等。

整体金融股可能是负的回报，因为利率下行需求不足始终是对银行不利，而保险呢，资产端收益率下行，但是负债端因为高息可能成长性还不错，要在估值上有选择性。而地产板块基本面已经大变天，难以看清。

1990年开始日本东证指数经历了黑暗的13年下行通道，直到互联网泡沫破了以后美联储重启降息放水通道。

图：日本东证TOPIX指数和日本10年国债利率。东征指数1990-2003年间底部越来越低。

美国没有长期的衰退期，短暂的衰退期包括79-82年的快速加息，90年和2000年左右的短期衰退，这期间股票都是非常痛苦的阶段

美林投资时钟报告原文

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