摘要

山煤集团前身为“山西省地方煤炭对外贸易公司”，承担地方煤炭和地方产品的出口业务，且成立时间明显晚于山西其他六大煤企，因此公司人员负担较小且承担的社会职能较轻；

公司着力推进技术创效，提高单产单进水平，充分发挥先进产能煤矿的安全优势和效益优势，有效释放先进产能；

(资料图)

全面实施财务成本管理，着力打造成本控制中心，通过“作业成本法”将成本目标分解到生产经营的每项环节，将成本控制量化到每个岗位每位员工，切实做到成本领先。

2016年以来公司着力清理历史遗留问题，不断剥离亏损贸易子公司，开启“瘦身计划”，业绩包袱不断减轻，公司资产质量和盈利状况得以持续改善。

考虑到公司吨煤成本优势凸显，在煤价下行周期（23Q2 Q5500长协均价717元/吨，环比Q1 下降9.3元/吨；23年Q2港口煤价同比下降24.8%，环比下降18.8%）公司有望更加彰显成本优势，预期在煤价底部仍能维持可观的利润空间，周期反弹时业绩向上弹性更大。

同时，公司产品结构多元，有望根据市场具体情况加大高利润产品比例，从而实现平抑业绩下跌压力，提高业绩上升弹性的效果。2018-2020年市场下行阶段，秦皇岛动力煤市场价下降12.5%，京唐港主焦煤下降15.2%，公司吨煤综合售价上升3.7%；2020-2022年市场上行阶段：秦皇岛动力煤市场价上升125.9%，京唐港主焦煤上升89.2%，公司吨煤综合售价上升125.5%。

此外，公司持续以高分红回报投资者，2022年公司拟每10股派发现金红利22.5元（含半年度分红），现金分红金额44.6亿元，分红比例63.89%，以2023年8月14日股价计算，对应股息率高达12.3%，高分红叠加公司所在集团整体上市加速推进，未来资产注入可期，有望加持公司安全边际。

基于以上假设，预计2023年~2025年公司营业收入分别为367.3亿元、369.0亿元、366.8亿元，同比-20.8%、0.5%、-0.6%；毛利率分别为48.2%、50.7%、51.4%。

公司为煤炭行业头部企业，煤炭业务吨煤成本控制能力强，自产煤毛利率位居行业第一。其次，相比成立较久的公司，公司历史负担基本已经消化完毕，未来将轻装上阵。公司2024-2026年每年以现金方式分配的利润不少于公司当年实现的可供分配利润的60%，高分红叠加行业周期性的减弱，公司有望维持高股息。对比中国神华、陕西煤业、晋控煤业等煤企的估值情况，公司估值处于较低水平，公司估值仍有进一步提升空间。我们预计公司2023年~2025年实现归母净利分别为57.9亿元、61.8亿元、64.2亿元，对应PE仅为5.3、4.9、4.7，维持 “增持”评级。

风险提示

若宏观经济下滑影响，煤炭将需求下滑，煤炭市场出现供过于求现象，造成煤价大幅下跌。公司煤炭板块毛利占比超九成，若煤价大幅下跌，将对业绩产生较大负面影响。

在建矿井投产进度受手续办理、天气等因素影响，存在不确定性，若公司在建矿井未来投产进度延后，将影响公司煤炭产销量增速。

技术革新、政策变化、动力煤基本面变化等因素可能导致实际的产销量和价格与预测情况出现较大偏差。

END

具体分析详见国盛证券研究所2023年8月16日发布的

《山煤国际：成本优势突出，产品结构多元，轻装上阵厚积薄发》报告

分析师 张津铭 执业证书编号：S0680520070001

分析师 高亢 执业证书编号：S0680523020001

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