我在2023年1月10日发过一条内容，讲得是“酒庄”易方达基金向中证指数公司定制了一款指数——中证智选红利增长50指数。当时，我对这款指数的分析主要集中在它和中证800红利增长指数的区别上，毕竟这款指数的样本空间就来自中证800指数成份股。

当时我的结论也很明确：800红利增长指数的“增长”，考察的是成份股的年度分红总额增长情况，而红利增长50指数的“增长”，除了年度分红总额增长情况外，还包括成份股扣非ROE（TTM）的变化情况。

【资料图】

上周五，群里Dr宅又提到了这款指数，并指出它的历史回测非常不错，而且考虑到是“酒庄”易方达定制，后面估计会发产品。

我最近正好在全面研究A股、港股的所有红利指数，目前已经把相关红利指数从约300只剔除到了61只，正在做第五轮剔除。虽然剔除工作尚未结束，但已经可以回答这款“酒庄”易方达定制的红利增长50指数历史回测非常优秀的原因了——因为这只指数一直重仓白酒。

一、什么是“成长”

在《成长、价值“跷跷板”行情如何判断？》这篇文章里（我最近真的无数次提到这篇文章，强烈建议大家读一读），我介绍了一般指数编制机构是如何定义股票“成长性”的——考察上市公司主营业务收入增长率、净利润增长率和内部增长率。

所以总结：指数编制机构（甚至可以说大部分投资机构）都是用营收增长情况来判断一只股票的“成长性”的。

但市场是这么认为的么？显然不是！那市场用哪个指标定义成长股呢？PEG！

我2014年刚刚进入金融圈的时候，正值A股创业板牛市，彼时买方、卖方都在狂吹PEG指标，其火热程度丝毫不逊色于当前的PB-ROE框架……但现在10年过去了，你看还有人讲PEG么？没了吧？什么原因？

首先，PEG指标中的“G”值，需要投资者预判上市公司未来至少3年的盈利增长情况，在当前全球经济背景下，这和扔硬币也没什么区别（PS，甚至在2014年，卖方计算“成长性”上市公司的未来3年盈利情况时，也只是拍屁股给个20%-50%的增长区间，几乎没人会好好算，也根本没办法好好算……）。

其次，A股新能源这个最近10年国内最大的成长板块真的跑出来了！甚至其现在已经从成长期跑进了成熟期，估值体系都开始切换了！相对于需要猜G值的PEG指标，直接用不需要猜的ROE指标来描述股票“成长性”不是更好？

所以总结：市场认为的“成长股”，指的是PEG大于1的、当前业绩增长尚未体现的、“故事性”比较充足的“极致成长”上市公司；但指数编制机构认为的“成长股”，指的是ROE稳定、业绩稳定增长、经营情况可预期的“质量成长”上市公司。显然，两者并不是一个概念。

二、“质量成长”的宿命

解读完市场和机构对“成长股”定义的不同，就该讨论为什么“酒庄”易方达定制的红利增长50指数重仓白酒股了。其实逻辑也很简单——A股所有板块中，分红融资比（一定程度上可等同于高股息率）高、ROE也高的板块，基本只有白酒……

以上是红利回报指数和红利增长50指数当前的十大权重股情况，可以看出，白酒板块当之无愧是A股的“良心”——历史总融资额（从股市“拿钱”）少，历史总分红额（给投资者“发钱”）多，并且还能维持一定利润增速。怪不得2018年以前的“柚子”市场，不论是内资还是外资，都偏好在以白酒板块为代表的大消费产业链抱团……

但情况在2023年4月发生了变化。从上图可以看出，重仓上游周期品的中证红利指数（走势和当前非常火爆的红利低波100指数类似）在2023年4月后开始加速上涨，而重仓白酒消费品的红利增长50指数（走势类似历史回测同样非常优秀的红利回报指数）却开始拐头下跌。我个人认为，这是当前全球经济衰退背景下的正常现象——先杀积极成长（新能源），再杀质量成长（白酒），最终倒逼资金去“价值”风格（高股息“中特估”）避险。当然，柚子依然可以选择没有业绩的板块做短炒（比如AI），这既不影响相关板块的长期K线走势，也符合柚子的盈利逻辑，大家都有美好的未来嘛。

最后，给个我个人的预判：高股息“中特估”这种“价值”风格不会长期强势，毕竟其代表的是上游周期品，如果一个国家股市的主要市值由这种第二产业中的“第一产业”撑起来，那只能说明这是一个非常初期的资源输出型“工业国”，其在全球产业链中的宿命就是提供廉价上游资源品，我不认为这是我们的归宿。“智力密集型”代表的积极成长股、质量成长股，才是我们的希望，也是未来A股最大的超额收益来源。

$上证指数(SH000001)$$中证红利(SH000922)$$贵州茅台(SH600519)$

#行情轮动加快，后市谁能接棒#

@雪球基金@雪球创作者中心

关键词：