仔细回忆了一下海控吧里讨论的一些内容，似乎一直以来都只把目光聚焦在美国，所有帖子讨论情绪都会被美国的一点小小的新闻所扰动。好像只要美国的需求不下降，即使欧洲是最先衰退的也不会对业绩影响太大；即使美国衰退了也只是货量少了，但只要美线还在挣钱，那么海控就一定能挣钱。我想这种太过于把美国的影响放大而看不到全局和结构性调整已经在发生的这种现象，本身就是投资集运业难度较大的真实写照。

台湾三家公司的4月营收出来后发现走势已经开始有了一些变化，虽说观察时间太短，但不妨引出一些思考。

进入4月份，长荣的营收已经稳住并在环比上有了一定的增长，而阳明和万海仍然环比下降。尤其是阳明，4月份的营收更是全年最低，还略输于2月份春节影响下的收入。造成这一关键影响的差异没有明确的说明，但可以看到一些客观的情况：“长协没有反弹，不可能对各家产生影响”；“美欧即期运价只是企稳，远谈不上造成几家营收走势的差异”；“装载率极大差异，这个也不至于差别巨大”。长期以来，我在比较各家集运公司优劣的时候会关心航线结构问题。有时候哪家成本比哪家低、哪家平均单箱运费比别家高、哪家净利润率高低等等，这些优劣是由很多要素引起的，需要细看并逐项拆解。但是如果粗略一点，那么我认为航线结构在这个“高运价弹性”时代最主要的影响因素了。

(资料图片仅供参考)

说起来很简单，集运公司多运点运费高的航线，收入自然就高。多运些距离短的航线，成本自然就低。如果一家公司能够只运哪些运费高，且运距短的航线，自然毛利是最高的。什么旧船多导致的油耗高，什么装载率低导致的成本提升，什么没有自动化码头效率不如别人等等的差异，在这个最优收费最低成本面前统统都是小儿科。当然，天下哪有这么好的事情呢？稍微扯远了，各家的航线结构都是经过多年沉淀下来的，即使要去调整，那也是经年累月慢慢优化的事情。我们往往要着眼当下，再去展望未来。

回到之前的问题，可以看下过去长荣和阳明在2020年不同结构上的营收对比（20年属于运价暴涨前，低运价时期参考性更好）我们不难发现，长荣与阳明对比胜在其他航线的营收占比较高，也就是在中南美和非洲这块有更多的运力部署。（当然以下数据是过去的历史情况，或者说是运力结构的一种表现形式，从中我们更要结合后面的进展来评估）

根据以上的运力结构来看，如果未来中南美和非洲等地的发展相对于其他地区有所起色的话，那么长荣的营收会强于阳明其实也更能理解了。

这里收集了上海航交所发布的各航线即期价格，看今年以来的走势，可以很明显的看到，南美航线和波斯湾航线相对其它几条航线来说更有价格上涨的动力（当然少了非洲航线，虽然没有明确线索，但个人猜测这一块属于老欧洲的势力范围，有兴趣的可以具体去查查海控在那的航线，我们应该不多）。

当然，抛开货量说价格意义不大，那我们从侧面看一看那些区域的情况。我们知道，一季度我国GDP增长4.5%，是超过之前很多机构预估的4.0%的。这多出的部分其实从哪来呢？国泰君安的研报其实有给出答案。从下表可以看到社会零售（即消费复苏不错），还有就是进出口这块，尤其是出口。

我经常听到唱衰我国外贸的声音，什么欧美需求衰退我国就不行了，什么广交会现场实拍没有几个欧美老外。事实也确实如此，欧美的需求少了对我国出口确实有影响，但是我们也不能忽视在如今的国际形式下其它地区的贸易增长。

这里继续引用国泰君安的内容“分行业来看，食品、纺织、化工和电气机械行业表现较好。制造业景气度整体有所下滑，同比较上月增长幅度较大的有食品、纺织、化工和电气机械等行业，同比绝对增速较高的有电气机械、化工、汽车、电子设备等行业”。

我想这些表现较好的板块，除了国内消化外，更多的自然还是出口。而欧美需求衰退，过去被认为因为贸易战导致的关税原因，我国做了很多东南亚的转口贸易，当下，越南这样也在出口减少的情况下，能去的地方在哪？我想自然就是第三世界国家了（有兴趣的可以去比对外贸数据，我估计应该差别不大）。基于这个结论来看，就比较好理解台湾的几家集运企业在4月份的营收有了一定不同的走势，关键还是航线结构的差异使得长荣能够表现更好一点。

我们看一下赫伯罗特2019-2022&2023Q1的EBIT margin分别为6.43%、10.3%、42.16%、50.73%、31.09%

作为对比，这里采用东方海外更为合适。东方海外2019-2022年的 EBIT margin为6.5%、12.3%、43.9%、50.9%，由于没有23Q1数据，这里姑且参考海控的集运部分，数值为20.32%，东方海外应该适当再高一点。

可以看到在23年之前两家盈利能力非常接近，但差距就出现在今年Q1。这里面有一部分的影响可能是美线长约赫伯罗特降的比海控以及海外要少，换言之就是要求执行长协的能力要强一点。

集运行业说白了就是一个跟着全球生意走的行业，决定企业好坏的未必仅仅是一条航线，特别是水手们聚焦的美线。目前从发展路径上来说有有提升区域垄断能力的发展模式、也有全球布局扩张运力的发展模式、加强和提升端到端业务的发展模式。

1.比如提升区域能力的如$海丰国际(01308)$,这类型的企业平抑周期能力较弱。最近股价表现不太好，如果让我找原因可能也就归因于当前亚洲区域的运费跌的太多了（澳新航线过去10年时间里盈利年份都在平均750美元左右的运价，盈亏平衡附近的15和16年是479和526美元，而当下已经跌到223美元）。

2.比如全球布局扩张运力的集运公司，能够就如赫伯罗特一样的表现（美线拉跨又如何，拉美非洲照大江）平抑周期，毕竟从全球角度来说波动性会小很多。不过问题是过去只有排名前5才算，但是这一轮集运爆发后，各家都有钱造船。所以排名6-8的几位也是有可能在未来的几年新船下水后加入到目前竞争不显得激烈的航线中。或许基于未来稳态格局的不确定性，所以市场一直不是很看好集运业。

3.当然还有端到端的发展模式。仔细想来，像马士基在大力发展的端到端模式很可能就是预见到未来可能存在的更全面的竞争而准备的，当然这里也包括了马士基极力推动的多年期合约客户的发展。只是这条路到底效果好不好？我个人观点是有效果，但不会是让EBIT margin从20%变成30%的那种效果；更多的可能是在锁定客户，降低开拓维护成本同时增加一项新收入项目，以及在未来再次爆发供应链危机时不被绑架（21年的危机爆发在港口和各个环节，但最大受益方是集运公司，下次受益方就一定是集运公司吗？）。

说回集运这个生意，诸如海控这种全球布局的集运公司，我们并不需要太担心其在最近几年业绩会大降，甚至随着美欧阶段性的复苏和反弹还能有利润率提升的可能，因为全球化布局的航运结构决定了海控平抑周期的能力是较强的。对于在中远期不确定的竞争环境中会如何演变，联盟的共识、新能源船的替换情况、以及端到端的发展都是持续需要观察的。

从社会责任上来说，海控的内贸业务是全国第一，后面两位是中谷和安通。但这里只有海控是常年将这块业务维持在净利润率5-8%的水平，其它几家在行情好的时候都是有15-20%的净利润率。这里我就不多提了！

再来说一个大国担当，这个例子可能不是特别严谨，但是老水手们应该都还记得21年运价开始暴涨，尤其是亚欧线和美线有利可图，但码头拥堵耗费了太多集运公司的船。于是很多集运公司把其它航线的船也调整过去，更是造成了其它地区的运力紧张。我们可以看一下数据：

从近几年历史来看，欧非航线和亚洲区域内的航线整体货运量都是在逐年增长的。而不妨看一下前面被我评价为盈利能力数一数二的赫伯罗特做了什么。

其在相对利润率较低的亚洲区域内的份额在不断减少，虽然不确定是不是竞争力弱化的问题，但看看非欧航线，其在2021年的货运量是下降的，而22年以后又恢复到正常货运量了。这个在我看来就是从非洲调运力去其它地区赚取利润，而忽视长远合作关系的体现。虽说这种商业行为在股市里也没什么值得批判的，但国运的趋势不正是每一点每一滴的长远和短视行为积累出来的吗？

我始终相信海运是背靠着国运的，买股票不能把“海运即是国运”当成口号去格局；但如果是长期投资，国运的好坏对以海运为主的海控却有着极大影响。你相信光吗？我可以信，也可以不信！但我信国运~$中远海控(SH601919)$$东方海外国际(00316)$

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