服务器快速增长，消费电子拐点临近，欧陆通重回增长轨道

2023-04-20 09:16:59 来源：雪球网小 中

欧陆通2023年以来累计上涨78.31%，表现虽然不及CPO板块亮眼，但也不失为一个不错的投资标的。

投资逻辑：管理层产业经验丰富，战略眼光与执行力较强。人工智能带动服务器市场发展，叠加国产替代，服务器电源业务高速增长。消费电子拐点临近，规模优势提升市场份额，电源适配器有望重回增长轨道。以充电模块切入新能源及储能领域，未来有望成为新的增长点。原材料降价，毛利率修复；股权激励加速业绩增长。产品结构优化，消费电子周期冲击下降，业绩稳定性提升。

风险提示：服务器客户拓展不及预期、消费电子下行超预期、其他电源业务增长不及预期、上游芯片减产导致原材料降价不及预期。

(相关资料图)

图：欧陆通股价

一、主营业务

欧陆通专注于电源领域，所处行业为“C39计算机、通信和其他电子设备制造业”，主要从事开关电源产品的研发、生产与销售，致力成为全球领先的电源方案提供商和制造商之一。主要产品包括电源适配器、数据中心电源、通讯电源和动力电池充电器等。电源适配器业务布局覆盖3瓦-400瓦，主要应用包括办公电子、网络通信、安防监控、智能家居、新型消费电子设备等领域。服务器电源覆盖60w到30kw瓦数段，产品包括风冷、浸没式液冷在内的两大类电源产品及解决方案，可应用于数据中心的边缘计算服务器及人工智能服务器、存储器、交换机、5G微基站等，并已成为多家头部企业的电源供应商。

（1）销售模式

公司销售模式分为直接销售和贸易商销售，公司不存在授权经销业务模式。公司目前产品下游应用领域广泛，大部分订单具有差异化的定制需求。因此，公司销售以直接销售为主，贸易商销售为辅。公司直接销售是指向终端品牌商直接销售和向电子制造服务企业直接销售;贸易商销售是指公司与贸易商签订销售合同，贸易商客户在有采购需求时直接向公司下达采购订单，采取买断方式与公司交易。

（2）研发模式

公司通过多年的研发积累，已建立较完善的研发体系及系列产品研发标准，在此基础上，以客户需求为导向，面向不同的细分市场领域，为客户提供定制化产品。通过标准系列—定制化产品—区域性安规认证的分层研发模式，兼顾研发效率与不断丰富相关的产品种类，在满足客户的个性化需求的同时获得利润的新增长点，提高了客户的满意度和粘性，提高公司的综合竞争力。公司研发流程主要包括立项申请(RFI)、立项评审、工程验证测试(EVT)、设计验证测试(DVT)、小批量试产验证测试(PVT)等阶段。

（3）生产模式

公司的生产模式以定制化生产为主，即根据订单安排生产。公司生产计划部门对生产进行总体控制和管理，及时处理订单在执行过程中的相关问题，保证生产计划能够顺利完成。公司生产部门根据生产计划，组织、控制、协调生产过程中各种具体活动和资源，以达到对质量、产量、成本控制等方面的要求，完成生产计划。公司生产模式具体包括自主生产和外协加工。产品生产工序包括元件加工、SMT贴片、AI插件、PCB组装（含手工插件、波峰焊）、AOI（自动光学）检查、ICT（自动在线电路）测试、FCT（功能）测试、外壳组装、超声波熔接、老化测试、安规测试、ATE（自动化）测试、外观检查、贴标签、包装等。其中，AOI检查、ICT测试、FCT测试、超声波熔接、ATE测试、老化测试、安规测试等为公司生产线关键工序。

产品研发设计、成品检测等核心环节由公司自主完成。公司外协供应商主要从事SMT贴片/AI插件外协及成品组装外协。成品组装外协包括PCB组装、外壳组装两道工序。外协厂商的基本定价模式为：以产品额定工时乘以单位时间劳动力成本，再综合考虑辅料价格、税费、运费、制造管理费用、贴片加工单价、合理加工利润等因素进行定价。

（4）采购模式

公司采取“集中采购”的模式。公司采购的原材料主要包括半导体、电阻电容、磁性材料、线材、外壳等，公司结合现有订单、市场部预期及库存物料等因素综合预测未来一段时期的采购需求，进行集中采购，并制定了《合同管理规定》《供应商付款管理制度》《采购控制程序》《原材料、外协供应商管理控制程序》《进料试验和检验控制程序》等管理制度。

二、公司发展历史

欧陆通成立于1996年，成立初期主要从事交流-交流（AC-AC）电子变压器、卤素灯具及太阳能庭院灯具的研发、生产和销售，产品主要出口到欧洲市场。

伴随全球IT信息技术产品市场的迅速发展及全球节能标准的建立，2004年公司成立电源适配器项目部，在美国加州能效3级标准颁布之后，2005年公司迅速推出符合美国加州能效3级标准的一系列产品，从而成功进入电源适配器市场。自进入电源适配器领域以来，公司坚持技术创新积累，积极拓展产品应用领域，公司电源适配器广泛应用办公电子、机顶盒、网络通信、安防监控、音响、金融POS终端等众多领域。与公司合作的境内外知名客户包括LG、富士康、华为、海康威视、大华股份、惠普（HP）、希捷（Seagate）、霍尼韦尔（Honeywell）、Roku、汤姆逊（Technicolor）、ARRIS、萨基姆（Sagemcom）、美国网件（NETGEAR）、哈曼（Harman）、谷歌、TTi、京东方、沃尔玛、和硕等。

随着IT技术水平不断的提高，云计算和大数据的商业模式逐渐的成熟，数据中心等市场整体规模快速增长。2014年起欧陆通在电源适配器产品的基础上进一步拓展与延伸，开始研发服务器电源。通过自主研发，公司掌握了防雷保护技术、并机电源高功率同步启动技术、全数字化控制技术等核心技术，并成功开发了浪潮、星网锐捷、富士康等客户。

2017年，设立台湾欧陆通作为研发及销售的分支机构，同年公司成立越南欧陆通，建立境外生产基地，2018年获得广东省高能效智能电源及电源管理工程技术研究中心认定。2020年，欧陆通创业板上市，美国欧陆通成立。2021年，杭州欧陆通、上海欧陆通、欧陆通智联科技成立，开始实施股权激励。2022年，在服务器电源领域推出沉浸没式液冷集中式和分布式供电解决方案，以及全系列钛金CRPS电源。在新能源及储能领域成功拓展便携式储能设备、电动两轮车及三轮车等领域的动力电池充电器业务，并推出可应用于充换电设施的充电模块产品，有望在未来进一步增厚业绩。

三、公司股权结构与管理层

公司为民营企业，实控人为王合球家族。当前流通股本仅占总股本的38.4%，流通市值30.93亿。2022年底63只基金持股占总股本的10.13%，较2021年下降5.54个百分点；保险持仓占总股本的1.82%；其他机构持仓占总股本的3.14%；较2021年下降0.19个百分点。2023年8月24日有6210万股受限流通股解禁。

管理层产业经验丰富。公司董事长王合球1964年出生，本科学历。曾任南京半导体器件总厂第一研究所技术员、深圳京导电子企业有限公司生产技术经理、深圳京泉电子有限公司生产技术经理（京泉华董事长张立品也曾任职南京半导体器件总厂、京泉电子）。1996年5月至今,任欧陆通董事长、总经理。副董事长王越天本科学历，自2007任欧陆通(赣州)电子有限公司董事，2015年6月至2017年9月任欧陆通市场部经理，2017年10月至2020年9月,任公司副总经理；2020年9月至今,任公司副董事长。公司成功转型进入电源市场、及时切入服务器与充电桩市场，表明管理层富有战略眼光。服务器电源快速增长表明公司执行力较强。

四、行业情况

1、消费电子驱动电源市场需求波动增长

根据茂硕电源（002660）2022年年度董事会经营评述内容，电源是指给电气或电子设备提供所需电力的装置，也称电源供应器（Power Supply）。在绝大多数情况下，发电机、电池等发出的电能并不符合电气或电子设备等用电对象使用的要求，需进行再一次变换。电源的功能就是将市电或电池等一次电能变换成适用于各种用电对象的二次电能。中国电源学会按产品功能和效果分类将电源分为开关电源、UPS电源、线性电源、逆变器、变频器和其他电源。

线性电源是先将交流电经过变压器变压，再经过整流电路整流滤波得到未稳定的直流电压，经过电压反馈调整后输出高精度的直流电压。线性电源电路结构简单，可靠性高，但效率低、体积大、钢铁消耗量大、工作温度高、调整范围小，目前已经逐步被开关电源替代。

开关电源又称交换式电源，是利用现代电力电子技术，控制开关晶体管开通和关断的时间比率，其功能主要是将一个位准的电压透过不同形式的架构转换为用户端所需求的电压或电流。开关电源（Switch Power Supply，SPS）具有体积小、重量轻、效率高、发热量低、性能稳定等优点，目前是电源中的主流产品。开关电源按照下游用户的不同可分为 LED 驱动电源、消费电子类电源、医疗设备电源、工业设备电源等种类。消费电子类开关电源是指为各类消费电子产品提供所需电力转换的装置，属于消费电子产品必需配件，广泛应用于移动终端、家庭娱乐等应用领域。LED 驱动电源是把电源供应转换为特定的电压电流以驱动 LED 发光的电力转换器。大功率LED 驱动电源，是指主要用于 LED 路灯、LED植物生长灯、工矿灯、防爆灯、隧道灯、球场灯、景观灯等户外中大功率LED 照明设备的驱动电源。

开关电源技术发展方向主要有 3个维度：1)小功率电源方面主要体现在：体积更小；兼容性更强、制程更简单、低噪声、高抗扰；先进的智能数字调制技术具有自动补偿和改善瞬态性能等动态控制功能。数字化技术能够降低寄生干扰，保证电源更高精度的稳压输出，并通过减少元件数量提高集成度和可靠性。大功率电源主要在变换器拓扑、建模与仿真、数字化控制及磁集成上做进一步突破。在性能上突出的需求是提高效率、节约能源、减少电能转换的损失，对节约资源及维护生态环境保护方面都具有重要的现实意义。在下一阶段，更高效的射频开关电源也将是一个趋势。2)适应性的不断提升；如长寿命、耐环境、小体积；在适应性上，模块化、高功率密度是一个重要方向。3）技术本身的不断提升，如功率器件、铁磁材料、电容等性能提升。在自身技术上，新半导体材料的运用，如碳化硅、氮化镓的应用给整个产业带来了重大的改变。　

据中国电源学会数据，2020年，IT及消费类电子和工业控制两大领域市场占比最高，分别为51.5%和34.1%；其次是新能源、LED驱动和新电动汽车，分别占比5.37%、3.03%、2.81%，医疗及其他占比为3.24%。

世界电源市场的总规模维持增长趋势。根据Markets and Research发布的数据显示，全球电源市场将从2018年的225亿美元增长到2023年的349.2亿美元，2018年-2023年的复合年增长率达到6.7%。根据中国电源协会，预计到2025年其市场规模将增至5400亿元，2021~2025年CAGR 达11%。随着电子技术的持续发展和设计的不断完善，开关电源在降低能耗等方面具有长远优势，并且符合电子产品的安全、电磁兼容、环保等认证要求，从而迅速成为主流电源产品。

2023年二季度消费电子库存或回到正常水平，消费电子迎来传统消费旺季，叠加下半年苹果MR新机的发布，消费电子行业景气度有望迎来拐点。

电源市场存在一定的客户认证壁垒，前期产品设计研发、安规认证、客户验证等环节通常需要1-2年时间，才能开始批量生产供货。技术壁垒较低，但原材料成本占比较高，头部企业拥有规模优势。随着下游电子产品市场集中度提高，电源销售逐渐向大客户聚集，市场份额逐渐向具有质量管理优势、生产规模优势和较高研发能力的电源适配器制造企业进行倾斜。

中国台湾厂商目前占据开关电源主要市场份额，2021年台达电、光宝电源产品收入超430、190亿元，大陆厂商收入均低于40亿元、市占率极低。由于台达电60%产能在中国，20%在泰国，中国大陆研发投入就达117,505万元，研发工程师超过2,200人。大陆企业替代台湾企业难度较大，但欧陆通等大陆头部企业有望逐渐发挥规模优势，本轮消费电子下行周期也有助于市场集中度提升，大客户战略助力大陆电源企业扩张市场份额。

2、服务器电源

服务器是提供运算、存储服务的设备。服务器电源是为服务器提供电能的设备，主要用在数据中心场景中，一般由数字化/模拟化控制IC、MOS管、整流肖特基管、电阻电容、磁性材料、外壳、风扇等元器件及部件组成。服务器电源具有作业环境复杂、功率密度要求高、在线升级及监测等特点，因此对服务器电源设计、生产及主要元器件配置要求较高。其通过应用DSP控制等技术，实现电源在线控制和管理等功能。

服务器电源逐渐向模块化、智能化等方向发展，主要发展集中在高功率密度、高可靠性、高智能化、远程控制、实时监控、冗余并机等方面。其中，智能服务器电源有着较大的性能优势，具备集成度高、瞬时响应速度快和灵活性大等特点。智能服务器电源可对电源实现智能实时控制，实现电源模块工作的合理分配，使电源工作效率维持在较高水平，以达到节能降耗的目的；也可远程监控电源运行情况，对异常运行终端进行电源故障诊断，并通过自动过流保护等手段，确保系统长时间运行的可靠性。出于对信息安全的考量，服务器电源国产化成为行业重要发展趋势之一。

近年来，云计算、大数据、物联网、人工智能等市场规模不断扩大，数据量呈现几何级增长，数据中心及服务器等企业级应用市场固定投资不断增加。2022年2月，国家发改委等部门印发《关于印发促进工业经济平稳增长的若干政策的通知》实施“东数西算”工程，通过构建数据中心、云计算、大数据一体化的新型算力网络体系，将东部算力需求有序引导到西部，优化数据中心建设布局，促进东西部协同联动。

长期看，在未来增量需求及替代需求驱动下，服务器出货量仍将长期保持增长态势：“十四五”规划纲要提出打造数字经济新优势，新基建政策持续推进，率先布局智算新基建已经成为数字经济转型升级的产业共识，中国各地掀起人工智能计算中心“落地潮”，智算中心所承载的AI算力及存力将是驱动智慧时代发展的核心动力，为服务器市场带来巨大的增长空间。由于产品老化、性能升级等原因，服务器更换周期一般为3-5年，2017、2018年采购的大量服务器将于未来几年进行更换，也将进一步带动服务器需求。根据 IDC 数据，2022 年全球服务器出货量突破 1,516 万台，同比增长 12%，产值达1,215.8 亿美金。依据DIGITIMESResearch数据，2025年全球服务器出货量将增长至2,210.7万台，年均增长13.4%。人工智能技术突破使得电源价值量大幅提升，由2张CPU通用服务器（2块电源，550W功率，每块400元以上）升级为2张A800的AI服务器（4块电源，1200W功率，每块1000元。服务器电源市场有望实现30%以上增速。

在服务器电源领域，市场份额主要由台达、光宝、艾默生、中国长城等企业长期占据。服务器市场快速增长叠加国产替代，中国大陆服务器电源企业营收有望获得高速增长。

3、充电模块

充电桩是用来给电动汽车补能的设备装置，是支撑新能源汽车发展必备的配套基础设施。充电模块又称功率模块，对电子电路的拓扑结构有极高的技术要求，决定了充电桩的性能和效率，是充电桩行业具有较高技术门槛的核心产品。根据充电桩管家数据，充电模块成本占充电桩的41%，是直流桩中成本占比最大的部分。

直流桩替代交流桩和高压快充加速是充电桩的两大发展趋势。直流充电桩充电功率普遍在50kW以上，充电速度更快，正在逐渐替代交流桩。2022年高压快充车型加速投放市场，电压平台普遍在800V左右，个别车型甚至高达1000V，充电功率更大、充电效率更高，预计将成为未来行业主流。

当前主流的充电模块以风冷20kW、30kW为主，通过强制风冷来散热，稳定性受环境影响较大。风冷模块一般2~5年的质保期，在整个场站的运营期（8~10年）需更换充电设备，所以充电模块需要更高的可靠性和效率。液冷充电模块是充电模块的发展方向。液冷模块采用全封闭设计，没有风扇，通过液冷板内的冷却液流动来散热，内部器件与外界环境无接触，可靠性极高，使用寿命可达10年以上；同时液冷模块散热效果优于传统风冷散热，模块内部温升低，器件运行效率高于风冷模块。使用液冷充电模块的充电设备在充电场站的全运营周期内的设备成本（TCO）远低于传统风冷充电设备。所以高可靠模块、液冷散热模块的渗透率将逐步提高，同时单体模块的价值也会同步提高。

在能源转型和双碳背景下，中国和全球新能源汽车渗透率不断增长，充电设施缺口较大，充电桩需求快速释放。2022年中国新能源汽车销量为688.7万辆，充电基础设施增量为259.3万台，同比增长近100%。中汽协预测2023年新能源汽车增量为900万辆；充电基础设施增量为437.5万台，其中公共直流桩增加41万台，桩车比进一步缩小。未来三年新能源车销量有望继续维持较快增长态势，叠加车桩比存在进一步下降的空间，充电桩的需求维持高速增长。

2022年直流充电桩充电模块价格约0.13元/W，较2015年下降约85%。充电模块供应企业从2015年的30多家，下降至十家左右，产业集中度高。代表企业有：英飞源、优优绿能、永联、特来电、通合、英可瑞等。2022年，星源博锐、欧陆通等新厂商进入充电模块供应市场。在需求爆发性增长的情况下，各企业营收均有望实现快速增长。

五、竞争优势

技术优势。欧陆通研发投入占营业收入的比例由2020年的3.31%快速攀升至7.32%。截至2022年12 月31日，公司累计获得10项发明专利、132项实用新型专利、34项外观设计专利、61项软件著作权。

质量优势。公司强调全面质量（TQM）品质管理思维，专门设立品质中心，在研发、采购、生产、外协、售后等环节均设立了严格的质量管控措施。在“品质力”加持下，欧陆通的产品获得中国CCC、新加坡PSB、韩国KC、日本PSE、墨西哥NOM、南非NRCS、美国UL、美国FCC、德国GS、欧盟CE、印度BIS、俄罗斯EAC等多国和地区的产品安全及电磁兼容认证。

大客户优势。凭借技术创新、质量控制等优势，公司在电源适配器行业具有良好口碑，已成为该领域的领先企业之一，公司与LG、富士康、华为、海康威视、大华股份、惠普（HP）、希捷（Seagate）、霍尼韦尔（Honeywell）、Roku、汤姆逊（Technicolor）、ARRIS、萨基姆（Sagemcom）、美国网件（NETGEAR）、哈曼（Harman）、谷歌、TTi、京东方、沃尔玛、和硕等众多知名企业建立业务合作关系；在服务器电源方面，公司已与浪潮、星网锐捷、富士康等下游知名企业开展密切的合作。

全球化布局。欧陆通境内营收稳定增长，全球化布局可以分散某个国家经济波动带来的需求下降风险。为了进一步推进公司全球化的发展战略，公司坚持全球化产能布局，境内在深圳、东莞、赣州设有工厂，境外在越南设有工厂，提升了公司全球运营能力，更好地打造全球供应链体系。全球化的生产布局，将最大程度的降低各项成本、规避单个地区的系统性风险对公司业务的冲击，并保障了产品售后与维护的及时响应，同时亦可有效规避贸易关税壁垒而带来的交付风险，满足客户对于弹性交付的要求。

图：欧陆通营收区域分布

股权激励促进业绩增长。2021年11月2日，欧陆通公布限制性股票激励计划，考核目标为以21年为基础，22/23/24年营收增长不低于30%/65%/100%或净利润增长不低于50%/100%/150%，对应22/23/24年营收yoy不低于30%/27%/21%或净利润yoy不低于50%/33%/25%。

六、财务分析

1、服务器电源带动营收增长

2022年欧陆通实现营业收入27.03亿元，同比增长5.10%。电源适配器业务营业收入为17.61亿元，同比微跌2.41%。2022 年全球笔记本电脑出货量为2.24 亿台，同比下滑19%。在此情况下，欧陆通办公电子部分的笔记本电脑电源适配器收入仍然实现了同比增长16.42%。安防监控电源适配器营收同比增长11.30%；网络通信电源适配器收入同比增长5.21%。服务器电源业务营业收入达5.97亿元，同比增长106.94%，延续高速增长态势。其他电源业务营业收入为3.31亿元，同比减少29.82%。

可比A股公司中，可立克受益于汽车电子、光伏储能、充电桩等下游新能源市场需求旺盛，以及2022年8月份取得海光电子控制权，实现并表，公司营业收入同比实现快速增长。茂硕电源营收下降。

图：欧陆通营收与净利润

图：欧陆通与A股可比公司总营收

图：欧陆通营收构成

图：欧陆通与A股可比公司电源业务营收

2、毛利率修复

原材料价格回落，主营业务成本占比下降。但是，电源适配器业务毛利率修复相对较慢。

图：欧陆通分产品毛利率

图：欧陆通与A股可比公司主营业务成本占比

图：欧陆通与A股可比公司电源业务毛利率

3、研发支出力度较大。

欧陆通2022年研发费用达1.98亿元，同比增长50.26%；研发费用率7.32%，同比增加2.20个百分点。