年初以来AI开始火爆产业界和资本圈，科大讯飞专注于AI多年，年初以来市场也给予其估值的大幅提升。

一、目前讯飞的PE-TTM高达近400倍，这个估值水平吓退了不少投资者，也成了一些黑子攻击讯飞后续股价的靶点，抛却22年度疫情等相关宏观环境影响对其业绩的影响，同时考虑管理层对23年度业绩的积极展望，我们先看2020年以来讯飞的历史估值水平：

(资料图)

1）PE，基本在60-80倍区间，少数时候位于60倍以下以及100倍以上；

2）PS，基本在6-8倍区间，少数时候在6倍以下以及10倍以上；

二、过去几年，讯飞并未专项布局通用认知大模型，市场也并未给予其通用大模型的估值溢价，故此，对讯飞今后的估值进行拆分，包括传统业务（即教育、医疗、办公、汽车、智慧城市等相关项目型及产品型的业务）及通用大模型业务两个部分，其中后者的商业模式目前并不清晰，作为Maas服务，未来可能按订阅费、分成等等，而且可以给其原有的学习机等产品及服务进行极大的赋能。

1）传统业务，按wind一致预期，23年收入增速33%，为250亿，净利润增速203%，为17亿，按历史平均估值水平，PE法，取中值70倍，则传统业务估值1190亿，按PS法，取中值6-7倍，则传统业务估值1500亿-1750亿；

2）大模型业务，预期2023年该业务很难直接带来营收及利润的大幅提升，一方面算力、数据集获取、清洗及标注、模型开发及优化等研发投入大幅增加将侵蚀利润，另一方面大模型也间接促进学习机等产品或项目的销售，目前很难测算大模型业务对23年度短期业绩的影响，但显而易见，中长期来看，星火大模型如若成为国内少数几个成功的大模型，则会带来至少千亿级美金的价值提升。

三、在国内，基于有BAT及华为、字节等大厂的竞争，并不能说星火大模型一定可以成为最后成功的少数2-3家之一，但考虑讯飞在AI领域持续深耕数十年，其在人才优势、工程化能力、数据集优势、应用场景优势、英文等外语语种的自然语言积累等方面，我们可以给予其相当的期待。

四、现阶段国内有大概近100家大大小小的公司投身通用大模型，国内来说，未来必然只能有少数的3-5家甚至只有2-3家活下来，那么这么多家公司，未来只有三种可能：被大厂收购、转身专注于垂类模型、破产解散。

五、大模型快速升级迭代，不仅仅需要算力、数据集、算法模型优化调整方面的持续投入，更重要的是需要大量的生态伙伴以及用户持续的使用及反馈，由此产生飞轮效应，这是保证其最终可以走出来的关键壁垒。目前看，已有400多万的实名认证开发者参与星火达模型的生态建设，6月9日讯飞也将发布星火APP，借此持续构建其生态壁垒。

结论：目前讯飞1500亿的估值，哪怕不考虑星火大模型的估值溢价，单过往传统业务未来的成长性看，也并没有多少泡沫，若未来其通用大模型跑出来，则在这次AI革命类似于蒸汽机发明的历史地位来说，其未来空间非常巨大，哪怕通用大模型最终没有跑出来，讯飞转身到垂类大模型，也将带来较大的空间。

$科大讯飞(SZ002230)$$英伟达(NVDA)$$鸿博股份(SZ002229)$

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